緒論部分，首先對本文的研究背景、研究意義和研究目的進(jìn)行簡要的介紹，其次通過文獻(xiàn)閱讀對國內(nèi)外貨套期保值領(lǐng)域相關(guān)重要理論研究成果進(jìn)行綜述，在充分了解目前的研究進(jìn)展后提出本文的主要研究內(nèi)容、技術(shù)路線圖和采用的研究方法，并重點(diǎn)闡述本文的實(shí)際應(yīng)用價(jià)值。總體來說，本章內(nèi)容是對研究內(nèi)容的總體性把握。

 

1.1 研究背景及意義

隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展以及改革開放的深入，我國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)已經(jīng)緊密的融為一體，中國成為世界最大的大宗商品貿(mào)易、消費(fèi)國之一。金融衍生品的價(jià)格與其合約標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格息息相關(guān)，當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)的市場價(jià)格出現(xiàn)波動(dòng)變化時(shí)，衍生品的價(jià)格也會(huì)出現(xiàn)相應(yīng)的變化。尤其是衍生品合約大多使用了杠桿機(jī)制，收益和風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)放大了若干倍。自 2008 年全球金融危機(jī)以來，大宗商品的市場價(jià)格經(jīng)歷了過山車般的漲跌，這也影響了衍生品市場同樣經(jīng)歷了恐慌性暴漲暴跌。在近 10 年時(shí)間里，國際市場中的許多大宗商品如能源、金屬、糧食等價(jià)格暴漲暴跌。價(jià)格出現(xiàn)過 3-5 倍的上漲，也在 2008 年金融危機(jī)爆發(fā)以后出現(xiàn)過短時(shí)間內(nèi)下跌 50%-70%的情況，市場價(jià)格表現(xiàn)出前所未有的巨大和突然波動(dòng)。如何防范和控制價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，認(rèn)識期貨和套期保值等風(fēng)險(xiǎn)管理工具，成為許多期貨公司和企業(yè)能夠生存、發(fā)展、突破的首要問題。對于企業(yè)而言，依靠傳統(tǒng)的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行合同的采購和銷售方式已經(jīng)無法規(guī)避和管理企業(yè)面臨的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。特別是一些中小企業(yè)，由于其抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，并且在市場上缺少話語權(quán)，很難在這種巨大的風(fēng)險(xiǎn)中存活下來。但是通過結(jié)合分析國內(nèi)外企業(yè)長期的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和金融危機(jī)帶來的慘痛教訓(xùn)，可以發(fā)現(xiàn)，充分合理地利用期貨市場的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能和套期保值功能，能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展，確立市場競爭中的優(yōu)勢地位。可見，是否善于利用期貨市場發(fā)現(xiàn)價(jià)格功能和套期保值功能，科學(xué)制定企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和開展風(fēng)險(xiǎn)管理，已成為一個(gè)企業(yè)是否真正具備經(jīng)濟(jì)全球化條件下參與國際競爭的重要條件。盡管 2008 年全球金融危機(jī)中我國部分企業(yè)通過套期保值有效規(guī)避了外部風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)了企業(yè)的穩(wěn)健發(fā)展。但是，我國不同的企業(yè)對套期保值這一金融工具和技術(shù)的認(rèn)識與應(yīng)用還存在很大差距。無論是在期貨市場機(jī)構(gòu)開戶的投資者，還是套期保值型的企業(yè)投資者都數(shù)量甚少，大部分企業(yè)甚至不了解期貨市場套期保值的功能，還有少部分企業(yè)雖然嘗試了套期保值工具，但往往由于企業(yè)沒有深入理解套期保值工具，加上管理和運(yùn)作過程中的不規(guī)范，或企業(yè)在保值過程中經(jīng)不住利益誘惑，將套期保值活動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)閱蜗蛲稒C(jī)等，導(dǎo)致實(shí)踐中不僅沒有能夠發(fā)揮其規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的作用，反而使企業(yè)遭受不應(yīng)有的經(jīng)濟(jì)損失。

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1.2 文獻(xiàn)綜述

國外對于套期保值的研究開始較早。二十世紀(jì)三四十年代，著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Keynes（1923）和 Hicks（1941）[1]第一次提出傳統(tǒng)的套期保值理論。他們指出，套期保值交易就是套期保值者為了規(guī)避現(xiàn)貨市場商品的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)而在期貨市場建立一個(gè)等額的方向完全相反的期貨頭寸，以便在到期交割時(shí)如果現(xiàn)貨市場商品價(jià)格下跌，可以通過期貨市場的盈余彌補(bǔ)現(xiàn)貨的虧損。套期保值可以做多頭，也可以做空頭。多頭是企業(yè)擔(dān)憂現(xiàn)貨市場的商品在未來價(jià)格下跌，而在期貨市場賣出期貨和合約；空頭是企業(yè)要在未來買入商品，擔(dān)憂未來價(jià)格上漲，在期貨市場買入期貨合約。套期保值比率為 1：1。但是這一理論忽略了基差對套期保值效果的影響。因?yàn)槠谪浭袌鰞r(jià)格變動(dòng)與現(xiàn)貨價(jià)格并不一定是同步的，傳統(tǒng)的套期保值理論只是為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)提供了一種思路。隨后 Working H（1953）[2]將基差相關(guān)理論引入套期保值中，認(rèn)為套期保值的實(shí)質(zhì)是用基差風(fēng)險(xiǎn)換現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)，但基差風(fēng)險(xiǎn)小于現(xiàn)貨風(fēng)險(xiǎn)，從而一定程度上規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。這是因?yàn)槠谪浭袌鰞r(jià)格變動(dòng)與現(xiàn)貨價(jià)格在實(shí)際中并不一定同步，如果存在不同步，套期保值就不一定能將風(fēng)險(xiǎn)全部轉(zhuǎn)移出去，因而，套期保值者為避免現(xiàn)貨價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)，其套期保值操作不是徹底消除此風(fēng)險(xiǎn)，而是運(yùn)用小風(fēng)險(xiǎn)的基差替代大風(fēng)險(xiǎn)的現(xiàn)貨價(jià)格變動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)避免一定程度的現(xiàn)貨價(jià)格損失。此后在上述思想下，Johnson（1960）[3]和 Stein（1961）[4]又將馬柯維茨資產(chǎn)組合理論引入套期保值中，認(rèn)為套保者進(jìn)行的套期保值策略，實(shí)際上是期貨市場交易和現(xiàn)貨市場交易相組合二星形成的組合投資。這樣，套期保值就是為了使企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)最小，也就是使整個(gè)組合最優(yōu)即可。因此，交易者在期現(xiàn)市場持有的交易頭寸不一定非要相同，并且隨著時(shí)間推移，兩市場的交易頭寸會(huì)發(fā)生變化，可見它在傳統(tǒng)套期保值上加入了頭寸比率等更多的考量因素，尤其是確定最佳套保比率。在被保值的商品沒有相對應(yīng)的期貨合約時(shí)，套期保值時(shí)應(yīng)該選擇和被保值的商品價(jià)格相關(guān)性大的商品合約。同時(shí)，相關(guān)合約數(shù)也不是確定不變的，可以隨時(shí)根據(jù)市場情況的變化調(diào)整更為合適的合約數(shù)，進(jìn)行動(dòng)態(tài)套保。對于最優(yōu)套期保值比率的研究，相關(guān)模型大體可以分為兩類：一類是風(fēng)險(xiǎn)最小化套期保值；另一類是效用最大化套期保值。

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第二章 套期保值相關(guān)理論概述

 

套期保值是期貨市場的重要功能之一，具有豐富的內(nèi)涵和理論基礎(chǔ)。本章主要從與套期保值相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，套期保值概念、原理及原則，套期保值的分類以及套期保值理論四個(gè)方面對套期保值相關(guān)理論做綜合概述，為接下來的研究做理論鋪墊。

 

2.1 期貨及其風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能

期貨是一種標(biāo)準(zhǔn)化合約，指協(xié)議雙方同意在將來約定的某個(gè)日期，按照約定的價(jià)格、交割地點(diǎn)、交割方式等條件買入或賣出一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的、某種標(biāo)的資產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議[31]。期貨市場具有避險(xiǎn)功能，通過套期保值方式實(shí)現(xiàn)。交易者在期貨、現(xiàn)貨市場進(jìn)行反向操作，形成盈虧沖抵機(jī)制，以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的收益目標(biāo)。對于存在現(xiàn)貨和期貨兩種市場的某種商品來說，由于同種經(jīng)濟(jì)因素的影響，一般情況下該商品在兩個(gè)市場的變動(dòng)趨勢相同，并隨期貨合約交割期的臨近，價(jià)格趨同。生產(chǎn)經(jīng)營者通過套期保值將價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，由投機(jī)者、套利者承擔(dān)，當(dāng)然風(fēng)險(xiǎn)也是投機(jī)者、套利者的獲利來源。

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2.2 套期保值基本概念

 

2.2.1 套期保值含義

套期保值又叫做“對沖”（hedging），它是隨著期貨市場的發(fā)展而來。傳統(tǒng)認(rèn)為套期保值是指在期貨市場上交易與現(xiàn)貨數(shù)量相等、交易方向相反的期貨合約，希望在未來某時(shí)間實(shí)現(xiàn)兩個(gè)市場的盈虧沖抵，進(jìn)而規(guī)避現(xiàn)貨市場價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)[30]。從而為企業(yè)提供一種避免未來價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)的工，套期保值需要通過期貨和現(xiàn)貨市場共同完成。

 

2.2.2 套期保值操作原則

（1）交易方向相反原則：套期保值者需要在現(xiàn)貨市場和期貨市場采取兩種完全相反的買賣操作，這樣的操作才能使兩個(gè)市場形成盈虧相抵的局面。如果采取同樣的方向，會(huì)使兩個(gè)市場的盈虧出現(xiàn)同向變化的情況，反而會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)加倍。（2）商品種類相同或相近原則：套期保值交易要求期貨市場標(biāo)的商品與現(xiàn)貨市場的交易商品高度正相關(guān)，價(jià)格同向變化，只有相同商品，現(xiàn)貨市場與期貨市場上的價(jià)格才會(huì)出現(xiàn)相近變化趨勢，套期保值才能實(shí)現(xiàn)預(yù)期效果。而當(dāng)沒有相同的對應(yīng)商品時(shí)，只能選擇相關(guān)性強(qiáng)的替代品來套期保值。

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第三章 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值現(xiàn)狀分析 ........16

3.1 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值業(yè)務(wù)概況 ........16

3.1.1 NZ 期貨公司簡介 .......16

3.1.2 我國期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值業(yè)務(wù)概況.....17

3.1.3 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值界定及業(yè)務(wù)概況 .....18

3.2 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值體系分析 ........20

3.3 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值業(yè)務(wù)盈利模式分析 ............22

.4 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值的運(yùn)作程序分析 ......25

第四章 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值方案、效果及問題 ............31

4.1 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值方案及效果 ....31

4.2 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值存在的問題 ....37

第五章 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值優(yōu)化方案設(shè)計(jì)與效果預(yù)期...........43

5.1 充分通過現(xiàn)貨途徑，規(guī)避基差結(jié)構(gòu)性損失，優(yōu)化套保效果........43

5.2 利用期現(xiàn)價(jià)差賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤，保障預(yù)期套保效果..........45

5.3 合理建立和處理頭寸，優(yōu)化保值效果....49

5.4 改進(jìn)利用差價(jià)選擇保值品種的方法，優(yōu)化套期保值效果............52

5.5 改進(jìn)預(yù)測短期趨勢方法，優(yōu)化套期保值效果............53

5.6 優(yōu)化機(jī)構(gòu)客戶套期保值體系，增強(qiáng)保值效果............53

 

第五章 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值優(yōu)化方案設(shè)計(jì)與效果預(yù)期

 

通過調(diào)研 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶的套期保值的業(yè)務(wù)現(xiàn)狀，發(fā)現(xiàn)了 NZ 期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值業(yè)務(wù)存在的問題，那么如何從整體上進(jìn)行套期保值方案的設(shè)計(jì)？如何進(jìn)一步優(yōu)化 NZ 期貨公司的機(jī)構(gòu)客戶套期保值方案？如何通過套期保值戰(zhàn)術(shù)優(yōu)化預(yù)計(jì)套期保值效果？筆者通過在NZ 期貨公司的實(shí)習(xí)和對部分機(jī)構(gòu)客戶套期保值的調(diào)研進(jìn)行歸納總結(jié)，探討了下文中闡述的 NZ期貨公司機(jī)構(gòu)客戶套期保值方案和戰(zhàn)術(shù)，并嘗試進(jìn)行預(yù)測機(jī)構(gòu)客戶的套期保值效果。

 

5.1 充分通過現(xiàn)貨途徑，規(guī)避基差結(jié)構(gòu)性損失，優(yōu)化套保效果

反向基差下一旦出現(xiàn)跨月的原料采購和產(chǎn)品銷售，那么就會(huì)因?yàn)榭缭拢霈F(xiàn)換月基差損失，當(dāng)跨月的時(shí)間越長，該換月基差產(chǎn)生的損失也就越多。NZ 期貨公司的行業(yè)客戶中，大部分都有較長的加工工期，因此在銷售過程中，難免會(huì)發(fā)生跨月或間隔的情況出現(xiàn)，針對這部分行業(yè)客戶，在進(jìn)行套期保值時(shí)，必須做好充分的承擔(dān)換月基差損失的準(zhǔn)備。為了解決這個(gè)問題，筆者通過與研發(fā)部同事、加工周期較長行業(yè)機(jī)構(gòu)客戶調(diào)研分析，整理出優(yōu)化的思路。首先，必須對期貨的計(jì)價(jià)期進(jìn)行有效的調(diào)整，保障產(chǎn)品銷售計(jì)價(jià)期和原料采購的計(jì)價(jià)期趨同。當(dāng) NZ 期貨公司的某客戶在采購原料時(shí)習(xí)慣通過上月均價(jià)來采購，加入其產(chǎn)品加工時(shí)間為15 天，那么其保值周期一般為 45 天，從這里來計(jì)算，該企業(yè)的產(chǎn)品加工不可避免會(huì)出現(xiàn)跨月的現(xiàn)象。如果在賣出該企業(yè)的保值時(shí)，按照計(jì)價(jià)期均勻出售，該客戶就會(huì)因?yàn)楫a(chǎn)品加工周期跨月而產(chǎn)生極大的損失。NZ期貨公司建議該客戶將原有的上月均價(jià)計(jì)價(jià)模式改為當(dāng)月均價(jià)計(jì)價(jià)，通過這種結(jié)算方式，就能夠避免因?yàn)楫a(chǎn)品加工周期跨越而產(chǎn)生基差損失。舉例預(yù)期效果如表 5.1所示。在存在反向基差的條件下，發(fā)貨時(shí)間、計(jì)價(jià)期以及庫存等都會(huì)對企業(yè)的保值效果產(chǎn)生較大的影響，尤其是發(fā)貨時(shí)間，一旦出現(xiàn)問題，將會(huì)導(dǎo)致隔月基差損失的擴(kuò)大，隔月基差還會(huì)將運(yùn)作過程中每一個(gè)部分同步擴(kuò)大。在客戶的實(shí)際經(jīng)營過程中，為了回避基差帶來的損失，甚至獲取穩(wěn)定套利收益，要盡可能的對原材料以及產(chǎn)品的發(fā)貨時(shí)間進(jìn)行協(xié)調(diào)。例如，NZ 期貨公司的某銅業(yè)客戶，在采購銅桿時(shí)是按照自然月的均價(jià)來計(jì)算的，在盤點(diǎn)銷售價(jià)格時(shí)，是按照當(dāng)天的盤面價(jià)出售的。從該企業(yè)的保值計(jì)劃來看，只要保證在點(diǎn)價(jià)時(shí)，企業(yè)同時(shí)購入保值就能夠有效的避免基差損失。但是這僅僅是從理論角度來看的，實(shí)際上，企業(yè)并不能保障自己的發(fā)貨期與采購月保值一致，因此保值效果一直較差。

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結(jié)論

 

在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)全球化的趨勢下，影響企業(yè)發(fā)展的因素迅速變化，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)愈發(fā)增加，自從我國期貨市場建立以來，發(fā)展迅猛，充分發(fā)揮期貨市場的功能，為實(shí)體行業(yè)提供有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制與模式，服務(wù)我國的實(shí)體行業(yè)經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)財(cái)富的增值保值，促進(jìn)企業(yè)持續(xù)健康發(fā)展。期貨公司發(fā)展套期保值業(yè)務(wù)，不僅為機(jī)構(gòu)客戶提供了保值增值的手段，規(guī)避企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，更是一個(gè)與市場有效對話和連接的平臺，提高企業(yè)的經(jīng)營管理水平，保證企業(yè)利潤可持續(xù)增長。

（1）套期保值可以有效規(guī)避機(jī)構(gòu)客戶的價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。由于當(dāng)前金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)危機(jī)的不期而遇導(dǎo)致大宗商品價(jià)格暴漲暴跌，機(jī)構(gòu)客戶由于自身經(jīng)營管理需求和保證營業(yè)利潤的需求，客觀上開展期貨套期保值就具有必然性。NZ 期貨公司的套期保值研究分析表明，套期保值能夠有效幫助機(jī)構(gòu)客戶也就是企業(yè)有效規(guī)避價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）正確的套期保值方案是機(jī)構(gòu)客戶控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)。要正確預(yù)判當(dāng)前市場是正向市場還是反向市場，還要增加判斷價(jià)格變動(dòng)方向和基差變動(dòng)方向的能力，做出正確的套期保值操作。作為與商品價(jià)格關(guān)系密切的企業(yè)，需要根據(jù)本企業(yè)的采購、生產(chǎn)、主營業(yè)務(wù)等自身特點(diǎn)和企業(yè)主營業(yè)務(wù)行業(yè)的上下游產(chǎn)業(yè)鏈條的情況，確定生產(chǎn)制造和供應(yīng)鏈的各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)敞口并合理規(guī)避，制定正確的適合本單位發(fā)展的套期保值的方案，套期保值思路，套期保值流程。

（3）做好機(jī)構(gòu)客戶的套期保值交易與風(fēng)險(xiǎn)管理是期貨公司提高服務(wù)水平的必要條件，從宏觀上說，是發(fā)揮金融虛擬經(jīng)濟(jì)的效用作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，完善金融市場環(huán)境，優(yōu)化機(jī)構(gòu)投資者結(jié)構(gòu)的的重要手段；從微觀上說，是進(jìn)行期貨從業(yè)人才隊(duì)伍建設(shè)，提高機(jī)構(gòu)投資者金融風(fēng)險(xiǎn)控制水平，提升機(jī)構(gòu)客戶規(guī)避非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力的重要橋梁。

（4）NZ 期貨公司套期保值交易策略的“四大基本原則”是其機(jī)構(gòu)客戶必須遵循的基本原則，NZ 期貨公司套期保值交易管理策略是機(jī)構(gòu)客戶投資、保值、增值、避險(xiǎn)的平臺，既能規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，又能提供優(yōu)質(zhì)的理財(cái)服務(wù)。

（5）NZ 期貨公司的風(fēng)險(xiǎn)管理制度為眾多機(jī)構(gòu)客戶進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制、投資理財(cái)、保護(hù)投資者利益的重要制度保障，也是促進(jìn)我國期貨市場平穩(wěn)、健康發(fā)展的重要示范性制度，是防范和規(guī)避期貨市場風(fēng)險(xiǎn)的重要條件。

（6）優(yōu)化機(jī)構(gòu)客戶套期保值方案并作出效果預(yù)期是期貨公司和機(jī)構(gòu)客戶優(yōu)化套保效果，提高公司盈利水平，規(guī)避價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的重要方法，在開展過程中影響因素較多，不僅需要機(jī)構(gòu)客戶進(jìn)行全方位的準(zhǔn)備，也需要期貨公司給出更加方便有效的操作建議，所以，這也是一項(xiàng)需要不斷改進(jìn)的工作。

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參考文獻(xiàn)（略）