隨著上市公司權(quán)益融資需求日益增長(zhǎng)，投資者面對(duì)資本市場(chǎng)錯(cuò)綜復(fù)雜的信息難以通過(guò)預(yù)估企業(yè)價(jià)值確定其投資風(fēng)險(xiǎn)，使得企業(yè)對(duì)外部關(guān)系資源的有效運(yùn)用成為影響權(quán)益融資成本的關(guān)鍵因素。作為連接企業(yè)與外部組織的“橋梁”，嵌入于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系中的社會(huì)資本因其獨(dú)特的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)資源形成企業(yè)獲取外部資源的重要渠道，它可以通過(guò)影響企業(yè)外部資源的獲取和整合能力，進(jìn)而對(duì)企業(yè)權(quán)益融資行為發(fā)揮效用。目前有關(guān)社會(huì)資本經(jīng)濟(jì)后果的研究主要關(guān)注企業(yè)績(jī)效/價(jià)值（邊燕杰和邱海雄，2000；石軍偉和付海艷，2010）、企業(yè)信貸融資（張櫻，2017）和投資活動(dòng)（張潤(rùn)宇，2017）等方面，鮮有社會(huì)資本與權(quán)益資本成本關(guān)系的研究。社會(huì)資本因其自身屬性問(wèn)題對(duì)企業(yè)存在正反兩方面影響：一方面，通過(guò)社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)幫助企業(yè)獲取稀缺關(guān)系資源、優(yōu)化資源配置，提升企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力；另一方面，關(guān)系的建立和維持需要占用企業(yè)大量資源，同時(shí)也會(huì)誘發(fā)過(guò)度投資、管理者機(jī)會(huì)主義行為等問(wèn)題，增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。故社會(huì)資本會(huì)對(duì)權(quán)益資本成本產(chǎn)生何種影響還未可知。考慮到社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)主體差異會(huì)使得企業(yè)社會(huì)資本具有異質(zhì)性特征，主體的不同可能使得社會(huì)資本經(jīng)濟(jì)后果大相徑庭，因此本文參考國(guó)內(nèi)現(xiàn)有研究成果，并結(jié)合我國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)下計(jì)劃和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)并存的經(jīng)濟(jì)背景，研究異質(zhì)性社會(huì)資本（權(quán)力性社會(huì)資本和市場(chǎng)性社會(huì)資本）與權(quán)益資本成本間存在何種關(guān)系。
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1.2 研究意義
資本市場(chǎng)中，權(quán)益資本成本是企業(yè)外部利益相關(guān)者福祉的表征，在公司財(cái)務(wù)理論界也一直是備受關(guān)注的核心概念。在正式制度不太健全的情況下，企業(yè)社會(huì)資本這種非正式制度作為正式制度的替代轉(zhuǎn)而發(fā)揮更為重要的影響，但是由于我國(guó)兩種資源分配體制形成的不同社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系主體的社會(huì)資本存在異質(zhì)性，于是在“嵌入性”視角下研究異質(zhì)性社會(huì)資本（權(quán)力性社會(huì)資本與市場(chǎng)性社會(huì)資本）對(duì)權(quán)益資本成本的作用及其作用路徑，以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、外部環(huán)境于兩者關(guān)系的影響有著重要的理論和現(xiàn)實(shí)意義。
（1）理論意義
第一，以往的研究視角多集中于企業(yè)社會(huì)資本對(duì)其績(jī)效的作用，往往忽略了社會(huì)資本本身的異質(zhì)性特征。本文參考部分學(xué)者的研究，按照不同社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系主體將社會(huì)資本劃分成權(quán)力性社會(huì)資本和市場(chǎng)性社會(huì)資本，并將投資者納入研究框架，通過(guò)分析不同外部環(huán)境下企業(yè)對(duì)于異質(zhì)性社會(huì)資本的追求，有利于探索不同來(lái)源、不同結(jié)構(gòu)的異質(zhì)性社會(huì)資本的基本特征和功能，一定程度豐富了社會(huì)資本的經(jīng)濟(jì)后果方面的文獻(xiàn)。
第二，從企業(yè)社會(huì)資本的“嵌入性”視角出發(fā)，研究了異質(zhì)性社會(huì)資本對(duì)權(quán)益資本成本的不同影響以及具體中介路徑。目前關(guān)于正式制度安排下的各類(lèi)影響因素是權(quán)益資本成本研究的關(guān)注點(diǎn)，對(duì)于社會(huì)資本這一非正式制度的關(guān)注度還比較低。但是任何企業(yè)總是在社會(huì)結(jié)構(gòu)中開(kāi)展財(cái)務(wù)活動(dòng)，必然會(huì)受到非正式制度潛移默化的影響。本文正是基于社會(huì)資本作為企業(yè)應(yīng)對(duì)外部制度環(huán)境的非正式制度關(guān)系契約，探討其如何影響權(quán)益資本成本，一定程度補(bǔ)充了權(quán)益資本成本影響因素的相應(yīng)研究。
第三，結(jié)合外部環(huán)境的兩個(gè)維度（環(huán)境包容性和環(huán)境動(dòng)態(tài)性），進(jìn)一步分析市場(chǎng)化進(jìn)程（即環(huán)境包容性）和環(huán)境不確定性（即環(huán)境動(dòng)態(tài)性）于兩者關(guān)系的影響。本文在研究異質(zhì)性社會(huì)資本影響作用時(shí)，考慮了企業(yè)所處外部環(huán)境的影響，拓展了市場(chǎng)化進(jìn)程和環(huán)境不確定性相關(guān)方面的文獻(xiàn)和理論。

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第二章 文獻(xiàn)綜述

2.1 權(quán)益資本成本文獻(xiàn)回顧
2.1.1 內(nèi)部治理影響因素文獻(xiàn)回顧
國(guó)內(nèi)外關(guān)于企業(yè)權(quán)益資本成本內(nèi)部治理影響因素的研究主要集中在公司財(cái)務(wù)特征、信息披露、公司治理機(jī)制和內(nèi)部控制等等。
（1）公司財(cái)務(wù)特征之于權(quán)益資本成本影響的研究
傳統(tǒng)的權(quán)益資本成本影響因素的研究致力于探討公司財(cái)務(wù)特征的影響，并且學(xué)者們的研究進(jìn)程與權(quán)益資本成本度量模型的發(fā)展齊頭并進(jìn)。最早是以 Sharpe（1964）為代表的學(xué)者，他們提出了單一因素模型——資本資產(chǎn)定價(jià)（CAPM）模型，認(rèn)為企業(yè)權(quán)益資本成本只有唯一的影響因素（Beta 值），一般而言，Beta 系數(shù)與風(fēng)險(xiǎn)程度呈同方向變化，這樣的情況下資本市場(chǎng)上的股權(quán)投資者所要求的期望投資回報(bào)率也將相應(yīng)增加，也就是說(shuō)權(quán)益資本成本將提高。隨著相關(guān)研究的進(jìn)一步深入，F(xiàn)ama and French（1993）提出三因素（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、股票規(guī)模、賬面市值比）模型，認(rèn)為權(quán)益資本成本受以上三個(gè)因素共同影響。此后，學(xué)術(shù)界關(guān)于該話題的研究越發(fā)豐富多樣。一是企業(yè)規(guī)模方面，Reinganum（1981）、Botosan and  Plumlee（2002）、曹書(shū)軍等（2012）的研究指出，公司規(guī)模與權(quán)益資本成本顯著負(fù)相關(guān)；與上述結(jié)論不同，田映華和劉江帆（2003）等人實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)企業(yè)的規(guī)模與其權(quán)益資本成本呈正相關(guān)。二是資產(chǎn)負(fù)債率方面，MM 理論認(rèn)為，如果企業(yè)債務(wù)較多，過(guò)高的資產(chǎn)負(fù)債率則會(huì)使企業(yè)處于巨大的資金壓力狀態(tài)，相對(duì)于普通公司也更容易破產(chǎn)，此時(shí)投資者因?yàn)橥顿Y風(fēng)險(xiǎn)的提高而向公司要求更高的收益率，即權(quán)益資本成本隨著資產(chǎn)負(fù)債率的提高而增加；Fama and French（1992）亦發(fā)現(xiàn)企業(yè)負(fù)債與權(quán)益融資成本呈正相關(guān)關(guān)系；但是有學(xué)者發(fā)現(xiàn)財(cái)務(wù)杠桿與權(quán)益資本成本的單變量檢驗(yàn)和多元線性回歸分析結(jié)果不是非常穩(wěn)定，有時(shí)甚至與估計(jì)完全相反，即財(cái)務(wù)杠桿與權(quán)益資本成本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系（汪平和張孜瑤，2014）。三是賬面市值比方面，Chan  et  al.（1991）、葉康濤和陸正飛（2004）的研究表明賬面市值比與平均收益率正相關(guān)。此外，還有學(xué)者發(fā)現(xiàn)發(fā)現(xiàn)行業(yè)特征、分析師盈余預(yù)測(cè)差異對(duì)權(quán)益資本成本有著顯著的影響（Gebhardt et al.，2001）。
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2.2 企業(yè)社會(huì)資本文獻(xiàn)回顧
2.2.1 社會(huì)資本測(cè)度的文獻(xiàn)回顧
社會(huì)資本在社會(huì)學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)和政治學(xué)等學(xué)科中被廣泛提及，包括社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中的信息交流、信任和規(guī)范等，但是由于社會(huì)資本的多維性導(dǎo)致對(duì)于社會(huì)資本的衡量還沒(méi)有統(tǒng)一的看法，因此在進(jìn)行研究時(shí)學(xué)者們大多按照自己的需求選取替代指標(biāo)或其它更適宜的方法進(jìn)行衡量。通過(guò)文獻(xiàn)整理，發(fā)現(xiàn)學(xué)者們主要采用以下幾種方式衡量社會(huì)資本。
（1）問(wèn)卷調(diào)查法
邊燕杰和邱海雄（2000）首先提出了企業(yè)社會(huì)資本的概念，并從企業(yè)的橫向聯(lián)系（企業(yè)法人在不同行業(yè)企業(yè)的工作經(jīng)歷）、縱向聯(lián)系（企業(yè)法人在政府部門(mén)的工作經(jīng)歷）和社會(huì)聯(lián)系（企業(yè)法人的社會(huì)交往）三個(gè)維度設(shè)計(jì)了問(wèn)卷調(diào)查并采用因子分析法最終得到企業(yè)涉取稀缺資源的能力。周曉珺和陳清華（2014）采用問(wèn)卷調(diào)查法從股東（股東與政府的關(guān)系及聯(lián)系程度、股東的人脈關(guān)系、股東社會(huì)影響）、經(jīng)營(yíng)者（其可尋求幫助的人數(shù)、信任程度、聯(lián)系程度等）和員工（經(jīng)營(yíng)者社會(huì)資本的基礎(chǔ)上去掉了個(gè)人社會(huì)影響）三方面衡量核心利益相關(guān)者的社會(huì)資本。
（2）選取單一的替代指標(biāo)
潘越等（2009）參考已有研究，且考慮到文章所要探討的問(wèn)題是我國(guó)上市企業(yè)在各省區(qū)的投資問(wèn)題，因此選擇各省企業(yè)守信程度衡量社會(huì)資本水平。趙勇（2007）、金江等（2016）、黎珍和陳乾坤（2017）也采用各地區(qū)綜合信任指數(shù)作為企業(yè)社會(huì)資本的替代變量。張潤(rùn)宇等（2017）則分別選擇區(qū)民間組織數(shù)量（各地區(qū)每萬(wàn)人擁有民間組織的平均數(shù)量）和社會(huì)捐贈(zèng)數(shù)量（各地區(qū)每萬(wàn)人社會(huì)捐贈(zèng)的平均數(shù)量）作為社會(huì)資本的衡量指標(biāo)。
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