財務管理視角下薪酬差距與企業風險承擔分析
時間：2020-10-03 來源：51mbalunwen作者：vicky
首先，本文對薪酬差距和實證研究的方法探究了薪酬差距與企業風險承擔之間的關系。首先，本文對薪酬差距和企業風險承擔相關的文獻進行梳理，分析整理現有的研究成果，指出了未來的研究方向，提出了本文的研究內容。其次，闡明本文的理論基礎，介紹委托代理理論和錦標賽理論，指出風險規避的起源，通過理論分析說明薪酬差距可能是激勵企業風險承擔的有效方式，在此基礎上提出了本文的研究假設。最后，本文選取 2007 年至 2017年我國 A 股 2752 家上市公司為樣本，收集整理得到 15458 個樣本數據，運用實證研究的方法對相關數據進行描述性分析、相關分析和回歸分析，檢驗本文的研究假設。
第一章 理論基礎與研究假設
第一節 理論基礎
所有權與經營權分離后，由代理人管理企業的日常經營活動。與所有者相比，代理人享有信息優勢，但是代理人與所有者之間利益并不完全一致，且可能存在一定沖突，由此產生了所有者和代理者之間的代理問題。在信息不對稱的情況下，代理人有動機且能夠通過一系列隱蔽的措施滿足自己個人的私利而損害所有者的利益。在對風險偏好的選擇上，代理人會過于規避風險而損害所有者的利益。面對日益復雜的經濟環境和日趨激烈的競爭態勢，如何減少代理人過度規避風險的行為顯得尤為重要。本文在研究這一問題過程中運用委托代理理論分析所有者和代理人之間存在的利益沖突及代理人規避風險的原因，運用錦標賽理論分析薪酬差距可以激勵代理人承擔風險的內在邏輯。
一、委托代理理論
第一節 描述性統計 ....................................... 23
第二節 相關性分析 ................................. 24
第三節 多元回歸分析 ................................ 27
結 語 .................................... 44
一、研究結論 .................................... 44
二、創新之處 ................................ 45
三、政策建議 ...................... 46
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第一章 理論基礎與研究假設
第一節 理論基礎
所有權與經營權分離后，由代理人管理企業的日常經營活動。與所有者相比，代理人享有信息優勢，但是代理人與所有者之間利益并不完全一致，且可能存在一定沖突，由此產生了所有者和代理者之間的代理問題。在信息不對稱的情況下，代理人有動機且能夠通過一系列隱蔽的措施滿足自己個人的私利而損害所有者的利益。在對風險偏好的選擇上，代理人會過于規避風險而損害所有者的利益。面對日益復雜的經濟環境和日趨激烈的競爭態勢，如何減少代理人過度規避風險的行為顯得尤為重要。本文在研究這一問題過程中運用委托代理理論分析所有者和代理人之間存在的利益沖突及代理人規避風險的原因，運用錦標賽理論分析薪酬差距可以激勵代理人承擔風險的內在邏輯。
一、委托代理理論
1976 年 Jensen 和 Meckling 發表的文章中構建了基于委托代理理論分析公司治理問題的框架。委托代理理論起源于所有權和經營權分離的經濟事實。傳統的業主型企業所有權與經營權合一，到 20 世紀 40 年代，商品經濟的發展、法律制度的完善、金融市場的產生等使得所有權與經營權的分離成為必要和可能。股東作為公司的所有者，因為時間和精力有限，不得不將公司的經營管理權委托給代理人。所有者對公司剩余利潤享有索取權，其目標是公司整體價值的最大化，而代理人并不享有公司經營所得的剩余所有權，代理人追求的是個人利益的最大化，包括個人收入、個人名譽、地位等方面的收益。因而，所有者與代理人之間的目標并不完全一致，且偶爾會產生利益沖突。從另一個角度來看，代理人經營公司，管理公司的日常經營活動，對公司的所有經營內容了如指掌，而所有者并不參與到公司的日常經營中，對公司的了解顯然沒有代理人全面，在這種情況下，代理人相對于所有者具有信息優勢。在代理人與所有者之間利益并不完全一致，存在利益沖突，代理人又處于信息優勢地位的情況下，代理人有動機和有能力通過某些行為，來滿足自己的利益而損害公司的利益，由此而產生了所有者與代理人之間的代理問題。
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第三章 實證分析 .................................... 23...............................
第二節 研究假設
一、薪酬差距與企業風險承擔分析
企業風險承擔是企業面對風險的選擇，反映了企業決策過程中對待風險的態度（何威風和劉巍，2017）。基于風險收益均衡理論②，從長遠來看，敢于承擔風險的企業，才能獲得較高的收益，不愿承擔風險的企業，無法實現持久的價值增值。然而，多數事物都具有兩面性，風險承擔也不例外，一方面，積極承擔風險有利于企業創新（劉華和楊漢明，2017）和增加企業價值（蘇坤，2016）；另一方面，過度承擔風險，會增加企業破產的概率③。在風險偏好上，股東為了追求個人收益最大化，既不會過度的追求高風險，也不會刻意規避風險，處于風險中性的狀態。但是股東可以通過多元化投資降低自己投資組合的非系統風險，有研究表明大股東在持有多元化投資的情況下，其投資的單個公司傾向于較高的風險承擔水平（Faccio et al.，2010）。因此，對于某一具體的公司而言，股東傾向于積極承擔風險。股東多元化投資以后，無法同時管理多個企業，只能委托公司的代理人來經營企業。所有權與經營管理權分離后，第一，代理人相對于股東對公司的情況了解更多，處于信息優勢的地位，代理人有機會通過各種方式侵占公司的利益；第二，代理人不能從公司的稅后利潤中分享公司的經營成果，剩余利潤由股東享有，代理人與股東之間的利益并不完全一致；第三，代理人所有的心力和時間只能投入到一家企業，代理人的精力和財富都與一家企業相關聯，因而相對于股東而言，代理人面臨的風險更高，因而其對風險的偏好要弱于股東的風險偏好，換句話說，代理人相對于股東而言是風險規避的。
一、薪酬差距與企業風險承擔分析
企業風險承擔是企業面對風險的選擇，反映了企業決策過程中對待風險的態度（何威風和劉巍，2017）。基于風險收益均衡理論②，從長遠來看，敢于承擔風險的企業，才能獲得較高的收益，不愿承擔風險的企業，無法實現持久的價值增值。然而，多數事物都具有兩面性，風險承擔也不例外，一方面，積極承擔風險有利于企業創新（劉華和楊漢明，2017）和增加企業價值（蘇坤，2016）；另一方面，過度承擔風險，會增加企業破產的概率③。在風險偏好上，股東為了追求個人收益最大化，既不會過度的追求高風險，也不會刻意規避風險，處于風險中性的狀態。但是股東可以通過多元化投資降低自己投資組合的非系統風險，有研究表明大股東在持有多元化投資的情況下，其投資的單個公司傾向于較高的風險承擔水平（Faccio et al.，2010）。因此，對于某一具體的公司而言，股東傾向于積極承擔風險。股東多元化投資以后，無法同時管理多個企業，只能委托公司的代理人來經營企業。所有權與經營管理權分離后，第一，代理人相對于股東對公司的情況了解更多，處于信息優勢的地位，代理人有機會通過各種方式侵占公司的利益；第二，代理人不能從公司的稅后利潤中分享公司的經營成果，剩余利潤由股東享有，代理人與股東之間的利益并不完全一致；第三，代理人所有的心力和時間只能投入到一家企業，代理人的精力和財富都與一家企業相關聯，因而相對于股東而言，代理人面臨的風險更高，因而其對風險的偏好要弱于股東的風險偏好，換句話說，代理人相對于股東而言是風險規避的。
在日常經營活動中，企業實施某一項目，如果項目失敗，給企業帶來巨大損失，作出決策的管理者會被問責，執行決策的員工可能因為這次失敗而喪失了晉升的機會。所以，面對風險承擔行為，管理者和員工都會慎重對待，相對于股東的風險偏好，代理人偏向于保守和風險規避。而公司的風險承擔行為由管理者做決策，由員工具體執行，也就是說，公司的風險承擔行為取決于高管和員工，為了解決高管和員工過于規避風險的問題，公司的激勵機制和監督機制應運而生。激勵機制主要是通過薪酬制度的設計來激勵公司的高管和員工，監督機制主要是通過公司的董事會、監事會及其他委員會來實施監督功能。在激勵方面，公司在設計薪酬制度時會考慮運用股權激勵，研究顯示股權激勵有助于管理層克服風險規避傾向，促使管理層更注重公司長期利益，緩解公司代理問題，進而促進公司風險承擔（蘇坤，2015）；但是我國薪酬結構中的股權比例較低，實施股權激勵的范圍較小，主要仍然是以貨幣薪酬激勵為主，且貨幣薪酬的增加能夠提高企業的風險承擔水平（張瑞君等，
2013）。從現有研究成果來看，良好的薪酬制度確實能提高企業的風險承擔水平。
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第二章 研究設計
第一節 樣本選擇與數據來源
我國頒布新企業會計準則后，新準則從 2007 年開始實施，為了保持數據核算口徑的一致性，本文將新會計準則實施年度作為樣本數據的起始年度，選取了 2007-2017年全部的滬深 A 股上市公司作為研究樣本。本文在數據篩選的過程中主要遵循以下原則：第一，從行業經營特性的角度考慮，刪除了那些具有行業獨特性的公司，即剔除了金融保險類公司；第二，剔除了未披露相關數據或者未有效披露所需要數據的上市公司，如部分公司高管薪酬的數據未完整披露，部分公司的盈利或資產數據沒有完整披露，以及在計算相關指標過程中某些公司可獲得數據不全，如計算企業風險承擔數據需要連續三年或連續四年的公司盈利指標數據，連續幾年數據中若存在缺失的情況，則無法計算得到相應的度量指標；第三，剔除了交易異常的公司數據，如剔除了*ST、ST/PT 類公司數據。本文所使用的所有原始數據均來源于 CSMAR 數據庫，在檢查數據時，還抽取了部分樣本數據與上市公司年報中披露的數據進行核對，對錯誤數據進行了修正；但本文數據量較大，無法對所有數據的真實性進行核對，上述處理辦法也無法保證所有數據的真實準確，因此，為避免極端異常值的影響，本文對連續性變量的樣本數據在 1%和 99%的水平上進行了縮尾處理。通過上述處理后，一共得到 15458 個樣本數據。本文所有的數據處理過程，從對原始數據的處理到實證分析部分的描述性統計、相關性分析和回歸分析等運用的軟件為 Excel 和 Stata14.0。
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第二章 研究設計
第一節 樣本選擇與數據來源
我國頒布新企業會計準則后，新準則從 2007 年開始實施，為了保持數據核算口徑的一致性，本文將新會計準則實施年度作為樣本數據的起始年度，選取了 2007-2017年全部的滬深 A 股上市公司作為研究樣本。本文在數據篩選的過程中主要遵循以下原則：第一，從行業經營特性的角度考慮，刪除了那些具有行業獨特性的公司，即剔除了金融保險類公司；第二，剔除了未披露相關數據或者未有效披露所需要數據的上市公司，如部分公司高管薪酬的數據未完整披露，部分公司的盈利或資產數據沒有完整披露，以及在計算相關指標過程中某些公司可獲得數據不全，如計算企業風險承擔數據需要連續三年或連續四年的公司盈利指標數據，連續幾年數據中若存在缺失的情況，則無法計算得到相應的度量指標；第三，剔除了交易異常的公司數據，如剔除了*ST、ST/PT 類公司數據。本文所使用的所有原始數據均來源于 CSMAR 數據庫，在檢查數據時，還抽取了部分樣本數據與上市公司年報中披露的數據進行核對，對錯誤數據進行了修正；但本文數據量較大，無法對所有數據的真實性進行核對，上述處理辦法也無法保證所有數據的真實準確，因此，為避免極端異常值的影響，本文對連續性變量的樣本數據在 1%和 99%的水平上進行了縮尾處理。通過上述處理后，一共得到 15458 個樣本數據。本文所有的數據處理過程，從對原始數據的處理到實證分析部分的描述性統計、相關性分析和回歸分析等運用的軟件為 Excel 和 Stata14.0。
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第二節 變量選擇與模型建立
一、變量選擇
（一）因變量
企業風險承擔（Risk）。被解釋變量 Riskit 表示企業 i 在第 t 年的風險承擔。參考Boubakri et al（2013）、何威風和劉巍（2017）的研究方法，本文將采用業績滾動窗口期內（當年的數據和前兩年的數據）的盈利波動性作為衡量企業風險承擔的指標 Risk，企業盈利的波動性越高，Risk 指標值就越大，表示企業風險承擔水平越高。其中，式（2-1）和式（2-2）是用來計算企業盈利波動性，式（2-1）表示對上市公司每年資產收益率用行業平均值進行調整，式（2-2）為計算某觀測時間段內的上市公司經行業調整的資產收益率的標準差，該標準差即為企業盈利波動性。
一、變量選擇
（一）因變量
企業風險承擔（Risk）。被解釋變量 Riskit 表示企業 i 在第 t 年的風險承擔。參考Boubakri et al（2013）、何威風和劉巍（2017）的研究方法，本文將采用業績滾動窗口期內（當年的數據和前兩年的數據）的盈利波動性作為衡量企業風險承擔的指標 Risk，企業盈利的波動性越高，Risk 指標值就越大，表示企業風險承擔水平越高。其中，式（2-1）和式（2-2）是用來計算企業盈利波動性，式（2-1）表示對上市公司每年資產收益率用行業平均值進行調整，式（2-2）為計算某觀測時間段內的上市公司經行業調整的資產收益率的標準差，該標準差即為企業盈利波動性。
已有的國內外文獻研究顯示影響企業風險承擔的因素眾多，為了控制這些因素可能產生的影響，我們參考黎文靖和胡玉明（2012）、何威風等（2017）、孔東民等（2017）等學者的做法，選取產權性質、大股東持股比例、企業成長性、企業規模、負債水平、盈利能力、獨董比例、企業年齡等作為控制變量。
產權性質，研究顯示產權性質會對企業風險承擔產生影響，國有企業具有顯著更低的風險承擔水平（李文貴和余明桂，2012），我們將國有企業賦值為 1，民營企業賦值為 0；大股東持股比例，大股東持股比例高低是公司治理的一個重要特征，會影響公司治理的內容，從而可能會影響到企業風險承擔；企業成長性，成長性也是一個重要的企業特征，會影響公司治理的內容，從而可能會影響到企業風險承擔，我們用企業銷售收入的增長率來衡量企業成長性；企業規模，不同規模的企業經營特性存在顯著差異，企業規模會影響到企業整體的風險承擔水平，我們用企業期末資產的對數值來衡量企業規模；負債水平，負債比例越高，企業本身面臨的風險增加，這會影響到企業風險承擔行為，我們用資產負債率來衡量負債水平；盈利能力，盈利是企業持續發展的基礎，也是企業可以積極承擔風險的保障之一，因而可能影響到企業風險承擔水平，我們用企業資產收益率衡量企業盈利能力；獨董比例，是獨立董事占公司全部董事的比例，獨立董事是公司治理中的重要組成部分，可能會影響到企業的風險承擔決策；企業年齡，是企業成立之日到當前年度的年數，企業成立時間越長，一定程度上說明企業經歷過的經濟周期長，抗風險能力強，這可能會影響到企業的風險承擔水平。在研究中，我們控制上述相關變量，以求在控制這些因素的影響之后，發現薪酬差距對企業風險承擔的作用效果。相關變量的定義詳見表 2-1。
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產權性質，研究顯示產權性質會對企業風險承擔產生影響，國有企業具有顯著更低的風險承擔水平（李文貴和余明桂，2012），我們將國有企業賦值為 1，民營企業賦值為 0；大股東持股比例，大股東持股比例高低是公司治理的一個重要特征，會影響公司治理的內容，從而可能會影響到企業風險承擔；企業成長性，成長性也是一個重要的企業特征，會影響公司治理的內容，從而可能會影響到企業風險承擔，我們用企業銷售收入的增長率來衡量企業成長性；企業規模，不同規模的企業經營特性存在顯著差異，企業規模會影響到企業整體的風險承擔水平，我們用企業期末資產的對數值來衡量企業規模；負債水平，負債比例越高，企業本身面臨的風險增加，這會影響到企業風險承擔行為，我們用資產負債率來衡量負債水平；盈利能力，盈利是企業持續發展的基礎，也是企業可以積極承擔風險的保障之一，因而可能影響到企業風險承擔水平，我們用企業資產收益率衡量企業盈利能力；獨董比例，是獨立董事占公司全部董事的比例，獨立董事是公司治理中的重要組成部分，可能會影響到企業的風險承擔決策；企業年齡，是企業成立之日到當前年度的年數，企業成立時間越長，一定程度上說明企業經歷過的經濟周期長，抗風險能力強，這可能會影響到企業的風險承擔水平。在研究中，我們控制上述相關變量，以求在控制這些因素的影響之后，發現薪酬差距對企業風險承擔的作用效果。相關變量的定義詳見表 2-1。
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第一節 描述性統計 ....................................... 23
第二節 相關性分析 ................................. 24
第三節 多元回歸分析 ................................ 27
結 語 .................................... 44
一、研究結論 .................................... 44
二、創新之處 ................................ 45
三、政策建議 ...................... 46
第三章 實證分析
第一節 描述性統計
通過對樣本數據進行篩選，最終得到 15458 個符合要求的樣本數據，對樣本的描述性統計如表 3-1 所示，描述性統計表中列示的統計指標有樣本個數（N）、樣本均值（mean）、標準差（sd）、最大值（max）、最小值（min）、25 分位數（p25）、50 分數位（p50）和 75 分位數（p75）。
如表 3-1 所示，風險承擔變量 Risk1 的平均值為 0.03，標準差為 0.035，標準差除以平均值為 1.17，最大值 0.250，最小值 0.001，最大值和最小值之間相差 0.249，極差是平均值 0.03 的 8.3 倍，極差相對于均值而言較大，可見樣本數據分布并不集中，而是較為分散。25 分位數、中位數、75 分位數分別為 0.010、0.019、0.036；遠遠小于最大值 0.25，說明 FPG1 的分布中，75%的數據都在 0.036 以下，只有少部分分布在 0.036 到 0.25 之間。薪酬差距指標 FPG1 平均值為 5.002，標準差為 3.273，標準差除以平均值為 0.65，小于風險承擔指標的對應數據 1.17，說明相對而言，薪酬差距指標的數據分布比企業風險承擔指標的數據分布要集中；FPG1 的最大值為 20.46，最小值 0.417，極差為 20.04，是平均值 5.002 的 4 倍，相對 Risk 而言較小，同樣說明FPG1 的數據分布比較集中；FPG1 的 25 分位數、中位數、75 分位數分別為 2.946、3.969、5.800，遠遠小于最大值 20.46，說明 FPG1 的分布中，75%的數據都在 5.8 以下，只有少部分分布在 5.8 到 20.46 之間。
第一節 描述性統計
通過對樣本數據進行篩選，最終得到 15458 個符合要求的樣本數據，對樣本的描述性統計如表 3-1 所示，描述性統計表中列示的統計指標有樣本個數（N）、樣本均值（mean）、標準差（sd）、最大值（max）、最小值（min）、25 分位數（p25）、50 分數位（p50）和 75 分位數（p75）。
如表 3-1 所示，風險承擔變量 Risk1 的平均值為 0.03，標準差為 0.035，標準差除以平均值為 1.17，最大值 0.250，最小值 0.001，最大值和最小值之間相差 0.249，極差是平均值 0.03 的 8.3 倍，極差相對于均值而言較大，可見樣本數據分布并不集中，而是較為分散。25 分位數、中位數、75 分位數分別為 0.010、0.019、0.036；遠遠小于最大值 0.25，說明 FPG1 的分布中，75%的數據都在 0.036 以下，只有少部分分布在 0.036 到 0.25 之間。薪酬差距指標 FPG1 平均值為 5.002，標準差為 3.273，標準差除以平均值為 0.65，小于風險承擔指標的對應數據 1.17，說明相對而言，薪酬差距指標的數據分布比企業風險承擔指標的數據分布要集中；FPG1 的最大值為 20.46，最小值 0.417，極差為 20.04，是平均值 5.002 的 4 倍，相對 Risk 而言較小，同樣說明FPG1 的數據分布比較集中；FPG1 的 25 分位數、中位數、75 分位數分別為 2.946、3.969、5.800，遠遠小于最大值 20.46，說明 FPG1 的分布中，75%的數據都在 5.8 以下，只有少部分分布在 5.8 到 20.46 之間。
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結語
一、研究結論
風險承擔對企業持續發展有著重要影響，薪酬制度是激勵代理人承擔風險的有效機制。本文從薪酬制度的視角出發，選取薪酬差距作為研究的切入點，運用文獻研究和實證研究的方法探究了薪酬差距與企業風險承擔之間的關系。首先，本文對薪酬差距和企業風險承擔相關的文獻進行梳理，分析整理現有的研究成果，指出了未來的研究方向，提出了本文的研究內容。其次，闡明本文的理論基礎，介紹委托代理理論和錦標賽理論，指出風險規避的起源，通過理論分析說明薪酬差距可能是激勵企業風險承擔的有效方式，在此基礎上提出了本文的研究假設。最后，本文選取 2007 年至 2017年我國 A 股 2752 家上市公司為樣本，收集整理得到 15458 個樣本數據，運用實證研究的方法對相關數據進行描述性分析、相關分析和回歸分析，檢驗本文的研究假設，最終得到如下研究結論：
一、研究結論
風險承擔對企業持續發展有著重要影響，薪酬制度是激勵代理人承擔風險的有效機制。本文從薪酬制度的視角出發，選取薪酬差距作為研究的切入點，運用文獻研究和實證研究的方法探究了薪酬差距與企業風險承擔之間的關系。首先，本文對薪酬差距和企業風險承擔相關的文獻進行梳理，分析整理現有的研究成果，指出了未來的研究方向，提出了本文的研究內容。其次，闡明本文的理論基礎，介紹委托代理理論和錦標賽理論，指出風險規避的起源，通過理論分析說明薪酬差距可能是激勵企業風險承擔的有效方式，在此基礎上提出了本文的研究假設。最后，本文選取 2007 年至 2017年我國 A 股 2752 家上市公司為樣本，收集整理得到 15458 個樣本數據，運用實證研究的方法對相關數據進行描述性分析、相關分析和回歸分析，檢驗本文的研究假設，最終得到如下研究結論：
（1）薪酬差距與企業風險承擔正向相關，薪酬差距越大，企業風險承擔水平越高。公司的經營者和所有者兩權分離的現狀使得代理人與所有者之間的利益不一致，這種利益沖突會降低管理者和員工工作的積極性和承擔風險的意愿，進而會損害公司整體利益，損害股東利益。為了更好地激勵管理者和員工承擔風險，公司給管理者和員工設置不同層級的工資待遇，激發管理者和員工的工作積極性。研究發現，隨著薪酬差距的增大，企業風險承擔水平也在增加，即薪酬差距能夠激勵管理者和員工積極地承擔風險，在一定程度上克服了代理人規避風險的問題，也說明了薪酬差距設置的有效性。
（2）相對于國有企業，在民營企業中，薪酬差距對企業風險承擔的激勵作用較為突出。第一，國有企業在薪酬的設置方面不同于民營企業，國有企業的薪酬受國資委和一系列政策文件制約，薪酬差距的范圍受到限制，因而可能會影響到薪酬差距的激勵效果。而在民營企業中，薪酬差距的設置則不存在限制，民營企業擁有更大的自主權，制定出更符合企業自身的薪酬差距，激勵管理者和員工積極主動承擔風險。第二，國有企業與政治聯系密切，國有企業激勵的一個重要內容是政治晉升，而不僅僅是薪酬方面的激勵，國有企業的這種特性也可能會影響到薪酬差距的激勵效果。研究結果顯示，在民營企業中，薪酬差距對企業風險承擔的激勵效果比較明顯，而在國有企業中這種激勵效果并不顯著。
參考文獻（略）
參考文獻（略）
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