第一章 緒論

 

第一節(jié) 研究背景和意義

在中國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)歷 20 多年的發(fā)展過(guò)程中，社會(huì)公眾投資者作為強(qiáng)大的支持力量，在證券市場(chǎng)上占有重要的地位，為中國(guó)資本市場(chǎng)的形成和發(fā)展做出了巨大的貢獻(xiàn)，但目前資本市場(chǎng)仍存在著中小投資者利益得不到保護(hù)，監(jiān)管效率下降等問(wèn)題。隨著資本市場(chǎng)和投資者的不斷成熟，如何進(jìn)一步改善上市公司與投資者的關(guān)系，提高公司市值受到越來(lái)越多上市公司的重視和關(guān)注。面對(duì)日益復(fù)雜的資本市場(chǎng)，投資者關(guān)系管理便應(yīng)時(shí)而生了。

投資者關(guān)系管理（Investor Relations Management，以下簡(jiǎn)稱 IRM）最初誕生于20 世紀(jì) 50 年代后期美國(guó)資本市場(chǎng)，此概念一經(jīng)提出就受到上市公司，尤其是大型上市公司的重視和支持，而今在世界上許多發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)上投資者關(guān)系管理已日漸成熟。但在我國(guó)，投資者關(guān)系管理仍如日方升。2003 年 7 月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)把 IRM作為推進(jìn)上市公司治理改革的七大措施之一。投資者關(guān)系管理工作被提上日程。2005 年 7 月，中國(guó)證券監(jiān)管部門把保護(hù)中小投資者利益和提高上市公司質(zhì)量作為其重要的監(jiān)管任務(wù)之一，發(fā)布了《上市公司與投資者關(guān)系工作指引》，該指引對(duì)推進(jìn)上市公司 IRM 工作進(jìn)程，加強(qiáng)上市公司信息披露，完善公司治理結(jié)構(gòu)起到引導(dǎo)和督促的作用。因此 IRM 在中國(guó)資本市場(chǎng)上被提到了史無(wú)前例的高度。而后，上市公司也相繼制定 IRM 相關(guān)制度，設(shè)置 IRM 平臺(tái)，實(shí)施 IRM。同年，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《上市公司股權(quán)分置改革管理辦法》，該管理辦法將保護(hù)投資者特別是中小投資者權(quán)益作為政策制定的重要原則，因此證券市場(chǎng)掀起了股權(quán)分置改革的浪潮。進(jìn)入了全流通時(shí)代后，此時(shí)上市公司與中小股東之間的博弈成為此次改革成敗的重要因素之一，公司與投資者之間的信息溝通和關(guān)系協(xié)調(diào)成為公司獲得進(jìn)一步發(fā)展的關(guān)鍵要素，因此，這對(duì) IRM 提出了明確的現(xiàn)實(shí)要求。

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第二節(jié) 研究?jī)?nèi)容與方法

一、研究思路

第一部分為緒論。主要介紹本文的選題背景及意義，提出本文的研究思路、論文框架及創(chuàng)新點(diǎn)。本部分指出，受上市公司目標(biāo)的轉(zhuǎn)移及市值波動(dòng)的影響，以公司價(jià)值最大化為目標(biāo)的市值管理活動(dòng)在資本市場(chǎng)逐漸引起公司和投資者的重視。而為提供信息溝通和交流的平臺(tái)的 IRM，目前仍存在著較多的不足和缺點(diǎn)。IRM 作為公司治理的重要組成部分，對(duì)市值管理究竟存不存在相關(guān)性，以及其中哪些關(guān)鍵因素對(duì)市值波動(dòng)影響較大，是本文所要討論和研究的重點(diǎn)。

第二部分為文獻(xiàn)綜述。本部分將從微觀的角度出發(fā)，分別對(duì)目前國(guó)內(nèi)外學(xué)者有關(guān) IRM 與信息披露、公司治理、企業(yè)價(jià)值和資本成本四個(gè)方面相關(guān)研究進(jìn)行梳理及闡述，客觀分析取得的研究成果和不足，提出本文將要研究的方向及內(nèi)容。

第三部分為 IRM 與市值管理的相關(guān)概念及理論。首先闡述投資者關(guān)系管理和市值管理的相關(guān)概念，然后對(duì)信息不對(duì)稱理論、委托代理理論、投資者保護(hù)理論以及市值管理理論進(jìn)行闡述，并在此基礎(chǔ)上對(duì)它們與 IRM 的影響進(jìn)行分析。

第四部分為浙江省上市公司 IRM 現(xiàn)狀分析。本部分對(duì)浙江省上市公司 IRM 進(jìn)行調(diào)查，從信息披露和投資者支持兩個(gè)一級(jí)指標(biāo)出發(fā)，設(shè)置若干二級(jí)指標(biāo)，將各項(xiàng)指標(biāo)得分加總，并對(duì)浙江省上市公司的投資者關(guān)系管理現(xiàn)狀進(jìn)行分析，討論其存在的問(wèn)題。

第五部分為實(shí)證檢驗(yàn) IRM 與市值管理的關(guān)系。首先，根據(jù)理論框架及本文的研究重點(diǎn)提出研究假設(shè)，建立回歸模型。其次確立 IRM 的評(píng)價(jià)指標(biāo)和評(píng)價(jià)方法，在此基礎(chǔ)上對(duì)浙江省上市公司 IRM 及其他變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)。第三，進(jìn)行對(duì) IRM指數(shù)間的多重共線性檢驗(yàn)。第四，采用多元線性回歸的方法對(duì)兩者進(jìn)行回歸擬合，觀察 IRM 與市值管理的關(guān)系。第五，在此基礎(chǔ)上，按 IRMI 是否大于等于 0.6701進(jìn)行分組回歸，根據(jù)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析和討論。

第六部分為研究結(jié)論、政策及展望。本章根據(jù)以上的理論分析和實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果，得出本文的主要研究結(jié)論，并提出相應(yīng)的政策建議，最后指出本文的研究不足。

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第二章 文獻(xiàn)綜述

 

第一節(jié) IRM 與信息披露文獻(xiàn)綜述

Dariusz A. Niedziolka①（2007）對(duì)波蘭公司的 IRM 活動(dòng)的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，波蘭大多數(shù)公司存在著信息披露水平低和披露范圍有限的問(wèn)題，而投資者們要求更多的是非財(cái)務(wù)信息的披露，他們迫切想了解公司的研發(fā)能力，未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略等。這些信息披露并沒(méi)有調(diào)整到投資者的需求，對(duì)投資者關(guān)系的重要性認(rèn)識(shí)不足。此外，選擇性披露也是一個(gè)重要的問(wèn)題。

N. Row bottom, A. Allam, A. Lymer②（2005）指出，在衡量投資者關(guān)系輸出時(shí)，投資者們最為關(guān)心的是公司的披露的信息量，包括狹義的年度財(cái)務(wù)報(bào)告和廣義上的公司動(dòng)態(tài)和未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略等，這些信息的獲取通常通過(guò) Web 服務(wù)器，如何運(yùn)用Internet 維護(hù)投資者關(guān)系且發(fā)揮它的重大潛力，文章通過(guò)對(duì)英國(guó) 100 家上市公司作為樣本分析得出，互聯(lián)網(wǎng)上的用戶請(qǐng)求信息遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于狹義的財(cái)務(wù)報(bào)告，更注重細(xì)節(jié)，如價(jià)格數(shù)據(jù)，無(wú)形資產(chǎn)和管理質(zhì)量等。

Bushee，Brian J.，Miller， Gregory S③（2005）通過(guò)對(duì) IR 專業(yè)人士的訪談和調(diào)查，得出 IRM 過(guò)程中主要側(cè)重于管理訪問(wèn)和公司的知名度，吸引機(jī)構(gòu)投資者作為一個(gè)共同的目標(biāo)。他們將 210 個(gè)中小型公司 IR 活動(dòng)作為樣本，實(shí)證表明公司再披露信息，媒體報(bào)道，分析師報(bào)告較以前年度有所提高，且機(jī)構(gòu)投資者的所有權(quán)也在不斷增加。IR 活動(dòng)提高公司的知名度，這成功影響了公司與市場(chǎng)參者之間的互動(dòng)關(guān)系。

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第二節(jié) IRM 與公司治理文獻(xiàn)綜述

Craven，Marston①（1997）通過(guò)架構(gòu)投資者關(guān)系管理評(píng)價(jià)表，對(duì)英國(guó)大型公司的 IRM 活動(dòng)進(jìn)行調(diào)查，研究發(fā)現(xiàn)公司治理與 IRM 之間具有相關(guān)性。其中，公司規(guī)模，獨(dú)立董事的存在對(duì)投資者關(guān)系管理較好的公司具有較強(qiáng)的相互關(guān)系。

Chau，Gray②（2002）借鑒前人在西方發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)上對(duì)信息披露行為的研究，檢驗(yàn)香港和新加波 300 家上市公司年度報(bào)告，發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與 IRM 存在顯著的相關(guān)性。

Matthew Gaved③（1997）的研究指出，IRM 是公司治理的警示燈，與股東溝通最為有效的方法是在公司整體運(yùn)作過(guò)程中關(guān)注公司內(nèi)部與外部，正式與非正式成員之間的利益關(guān)系。

Westphal，Edward J Zajac④（1998）對(duì)美國(guó) 400 家上市公司進(jìn)行實(shí)證研究，認(rèn)為公司治理對(duì)公司 IRM 呈正相關(guān)的關(guān)系。Howard Stock⑤（2002）也提出了相類似的觀點(diǎn)，他指出 IRM 與公司治理之間密切相關(guān)，有效的公司治理和 IRM 能提升公司價(jià)值。

David⑥（2001）以代理理論為出發(fā)點(diǎn)，若因公司控制權(quán)與所有權(quán)相分離而產(chǎn)生的成本費(fèi)用增加時(shí)，投資者會(huì)與公司的信息溝通欲望更強(qiáng)烈，因此而付出較高代理成本的公司也會(huì)采取積極開(kāi)放的信息披露措施，增加信息的透明度。通過(guò)實(shí)證結(jié)果表明，與投資者的信息溝通與公司管理所有權(quán)呈正相關(guān)關(guān)系。

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第三章 相關(guān)概念及理論基礎(chǔ) ......... 13

第一節(jié) 相關(guān)概念的界定.......... 13

第二節(jié) IRM 與市值管理的相關(guān)理論 ......... 16

第四章 IRM 現(xiàn)狀分析——以浙江省上市公司為例......... 22

第一節(jié) 上市公司 IRM 的調(diào)查設(shè)計(jì)....... 22

第二節(jié) 上市公司 IRM 的現(xiàn)狀分析.......... 23

第五章 上市公司 IRM 與市值管理實(shí)證研究 ....... 28

第一節(jié) 研究假設(shè)....... 28

第二節(jié) 變量選取、定義變量與模型設(shè)計(jì)......... 30

 

第五章 上市公司 IRM 與市值管理實(shí)證研究

 

第一節(jié) 研究假設(shè)

根據(jù)第四章的 IRM 調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，符合樣本條件的浙江省 119 家上市公司中，8 家上市公司沒(méi)有在證券交易所提供網(wǎng)址或網(wǎng)址無(wú)效，占上市公司總數(shù)的 6.35%。其中，有 3 家未向上海證券交易所提交公司網(wǎng)址，5 家上市公司提供的網(wǎng)址無(wú)效，而這 5 家中有 3 家通過(guò)搜索引擎仍無(wú)法查找到。除了上述的 3 家無(wú)法訪問(wèn)的上市公司網(wǎng)站外，112 家上市公司均有獨(dú)立的域名，而杭州解百和同花順提供的網(wǎng)站并非是公司主流網(wǎng)頁(yè)，而是購(gòu)物網(wǎng)站和財(cái)經(jīng)分析網(wǎng)站，缺乏獨(dú)立板塊。得到有效樣本共 119 家中，設(shè)有“IR 專欄”的上市公司近 2011 年共有 107 家，占總數(shù)的 89.16%。公司官方網(wǎng)站和“IR 專欄”作為公司對(duì)外展示自我形象的一個(gè)重要平臺(tái)，使投資者、客戶及供應(yīng)商等利益相關(guān)關(guān)系者可以在第一時(shí)間內(nèi)獲得上市公司的最新消息，同時(shí)也是上市公司與投資者們進(jìn)行信息溝通和交流的窗口，從某種意義上來(lái)說(shuō)，沒(méi)有網(wǎng)站的上市公司其 IRM 水平較低，缺乏主觀能動(dòng)性和對(duì)利益相關(guān)者的重視。

隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展，對(duì)上市公司管理層而言，如果只是滿足監(jiān)管部門的信息披露要求和實(shí)現(xiàn)公司財(cái)務(wù)狀況和業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)等目標(biāo)已遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，上市公司應(yīng)通過(guò)開(kāi)展 IRM，建立溝通機(jī)制和交流平臺(tái)，主動(dòng)提供有關(guān)公司競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力及未來(lái)發(fā)展?jié)摿Φ男畔ⅲ顿Y者關(guān)注并投資于公司股票，公司價(jià)值才能在資本市場(chǎng)上被投資者了解并認(rèn)可，而資本市場(chǎng)才會(huì)為企業(yè)提供源源不斷的資金，為公司內(nèi)在價(jià)值的創(chuàng)造提供動(dòng)力。

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第六章 研究結(jié)論與政策建議

 

第一節(jié) 研究結(jié)論

本文選取滬深股市上市公司 2009-2011 年的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)，通過(guò)全樣本和分組回歸分析的方法來(lái)驗(yàn)證本文提出的假設(shè)，從而研究投資者關(guān)系管理對(duì)市值管理的影響，通過(guò)上文的回歸結(jié)果分析得出以下結(jié)論：

1．通過(guò)調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，目前浙江省上市公司投資者關(guān)系管理水平較好，IRM指數(shù)均值為 0.6701，但仍存在一些不足之處，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：（1）浙江省上市公司投資者關(guān)系管理總體水平表現(xiàn)較好，各指標(biāo)得分呈逐年增長(zhǎng)趨勢(shì)，但個(gè)體差異性較為顯著。在本文設(shè)計(jì)的 24 個(gè)衡量指標(biāo)中，樣本公司的平均水平達(dá)到 16.084 分，最高分為 22 分，最低分只有 8 分，個(gè)體表現(xiàn)差異顯著。本文在前期進(jìn)行投資者關(guān)系管理數(shù)據(jù)搜集時(shí)發(fā)現(xiàn)，還有少部分上市公司沒(méi)有向證券監(jiān)管部門提供公司網(wǎng)站或者提供的網(wǎng)站訪問(wèn)無(wú)效，而在部分公司網(wǎng)站上設(shè)立的“投資者關(guān)系”專欄卻形同虛設(shè)，沒(méi)能發(fā)揮為廣大投資者提供相應(yīng)查閱、反饋等服務(wù)功能，由此可見(jiàn)還有一些上市公司沒(méi)意識(shí)到投資者關(guān)系管理的重要性，缺乏主觀能動(dòng)性和對(duì)投資者的重視，只是純粹的應(yīng)付證券監(jiān)管部門的要求，將其流于表面。（2）浙江省上市公司在強(qiáng)制性信息披露水平上較高，但在自愿性信息披露特別是關(guān)鍵性自愿性信息披露上，如財(cái)務(wù)指標(biāo)，社會(huì)責(zé)任報(bào)告上披露水平較為薄弱。（3）浙江省上市公司與投資者進(jìn)行溝通的渠道并沒(méi)有完全打開(kāi)，溝通渠道較為狹隘，特別是在利用互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行的雙向互動(dòng)溝通上，多數(shù)上市公司在公司網(wǎng)站上提供了投資者信箱供投資者反饋信息或在投資者互動(dòng)平臺(tái)上與投資者們互動(dòng)溝通，但這些互動(dòng)溝通還夠及時(shí)，反饋方式運(yùn)用的較少。網(wǎng)絡(luò)這種新型媒介并沒(méi)有在投資者關(guān)系管理上充分發(fā)揮其應(yīng)有的交互優(yōu)勢(shì)。

參考文獻(xiàn)（略）