本文是一篇投資分析論文，通過本論文的研究，在出現工程變更，需要重新進行投資決策時，對投資方和業主方測算項目投資收益的風險性因素的敏感性大小不完全相同，結合其各自要考慮的運營周期，具體風險性因素，針對投資方為投資追加額、運營是否有額外直接收益（如備件差價）；針對業主方為環保收益、合并運營成本、投資追加額等。
第一章   緒論
1.1  研究背景
BOT 模式主要是指政府（或業主）批準企業（第三方）在一定期限內針對項目特許經營的權利，允許企業作為運營方利用融資的方式來經營或建設后經營一些公共（或特有）設施，運營方可以利用上述設施對服務對象或用戶收取一定的費用或是通過出售產品的方式來償還貸款。BOT 模式引入社會資本參與投資的初衷是降低政府（業主）固定資產投資規模、提高建設效率，同時第三方專業的市場化運營可提高項目運營效率和運營質量。本論文所研究的環保 BOT 項目是企業作為業主方的項目，項目實施的背景與目的和政府作為業主方的 BOT 項目類似，最終目的在于提高資金利用效率和環保穩定達標排放，降低總的成本。
2017 年 3 月，河鋼集團收到《關于河鋼產業升級及宣鋼產能轉移項目備案的通知》，河北省發改委同意項目備案,河鋼集團唐鋼公司、不銹鋼公司、宣鋼公司部分產能一并整合重組、產能轉移、減量搬遷，在河北省樂亭經濟開發區建設“河鋼產業升級及宣鋼產能轉移項目”，該項目工程總投資 420 億元，其中環保投資 52 億元，本論文所研究的“河鋼產業升級及宣鋼產能轉移項目-環境除塵BOT 總承包項目”（以下簡稱河宣項目），是河鋼產業升級及宣鋼產能轉移項目的環保工程子項目，投資總額近 10 億元。該項目通過公開招標的方式選擇投資為中航泰達和中冶京誠聯合體，兩家公司在項目所在地注冊成立項目公司，負責河宣項目的詳細設計、投資、融資、建設和運營維護等。項目建設范圍：包括原料廠、球團、燒結、高爐、煉鋼五大系統，全鋼廠環境除塵系統的綜合治理項目，共 62 套除塵系統。 該項目建成后，將會是環保關鍵技術裝備及重點行業清潔生產示范項目，對行業、區域污染物排放減量和環境質量改善具有積極作用。 該項目原定建設期 1年，后因規劃調整和產能調整，以及國家環保政策變化導致投產時間拖期，最終的建設期接近 3 年。同時，受環保形勢所趨，為了在投產后當年達到環保創 A 指標要求，該項目的建設內容和技術標準，在項目建設啟動后幾個月就進行了調整和變更，這也是造成工期延長的一個原因，更是造成涉及變更和投資變動的主因，也是本論文主要研究的內容。
1.2 研究內容
第 1 章為緒論，論述本論文的研究背景、研究內容、技術路線、研究創新點。
第 2 章為文獻綜述及研究方法，綜述有關 BOT 模式及 BOT 項目投資經濟性評價和投資敏感性分析的理論和方法。
第 3 章為河宣項目范圍變更分析，詳細分析河宣項目的基本情況，以及推進過程中工程變更導致投資變動和工程變動的背景情況，針對此次變更進行可行性分析的過程。
第 4 章為項目變更投資風險分析，變更實施過程及效果，從業主方和投資方兩個方面進行變更經濟性數據測算，對該 BOT 項目變更過程進行風險因素敏感性分析，并指出規避措施；闡述項目變更的實施過程，根據風險因素敏感性分析數據得出的項目變更談判邊界條件，以及推進談判和項目變更實施的最終效果。
第 5 章為結論與展望，總結本研究的成果，展望后續研究。
第二章   文獻綜述及研究方法
2.1 BOT 模式研究綜述
BOT 模式主要是指政府（或業主）批準企業（第三方）在一定期限內針對項目特許經營的權利，允許企業作為運營方利用融資的方式來經營或建設后經營一些公共（或特有）設施，運營方可以利用上述設施對服務對象或用戶收取一定的費用或是通過出售產品的方式來償還銀行貸款或所融資金，除此之外，還可以適當的應用工程投資或建設利潤來賺取更多的經濟利益。當政府特許經營期限到期之后，企業將所建成運行的基礎設施無條件轉讓給政府或者特許權授予者持有的模式。BOT 模式的初衷：第一是公共項目大規模資金投入對政府財政支出形成了比較大的壓力，第二是政府對公共項目運營管理乏力、運營效率相對低下；引入社會資本參與投資可降低政府固定資產投資規模、提高建設效率，同時第三方專業的市場化運營能力和方式，可提高項目運營效率和運營質量。
在 BOT 方式中，投資者成立項目公司，對項目進行融資建設。有時項目公司負責項目建設的同時還是運營商，但是，它也可以通過簽訂運營合同來委托其他運營商進行項目的經營。也就是說 BOT 理論上存在兩種運行方式，其中，最為常用的是投資者、建設者、運營商三者合一，投資者從政府處獲取特許權協議，負責項目的融資建設與運營，最終由投資者將項目移交給政府；另一種方式是，運營商從投資者中獨立出來，獨立出來的運營商根據運營合同對項目進行運營和維護，承擔一定的風險，同時對項目的使用者收取相應費用，獲取收益，最終由運營商進行移交或由投資者收回后進行移交。
劉景燕（2016）①結合城鎮污水處理項目，對我國實際使用較多的 BOT 模式進行了歸納分析，包括 BOT（建設-運營-移交）、BT（建設-移交）、TOT（收購-運營-移交）、LOT（租賃-運營-移交）等。其對 BOT 模式的優點歸納為為業主方解決其前期大規模投資困難，將項目設計、建設、運營風險進行部分或者全部轉移，提高項目的管理和技術創新能力；為投資方獲取項目的特許經營權能夠獲得相對長期和穩定的收益，保證企業的健康長久經營。
2.2 BOT 項目投資決策文獻綜述
針對 BOT 項目投資決策方面的研究，涉及到上述項目評價標準的研究和風險管理研究。BOT 項目前期決策中的項目評價是關系項目質量的關鍵環節，在前期決策中業主首先要聯合第三方咨詢機構以及行業專家對項目進行可行性評價，我國 BOT 項目傳統的評價方法的核心是成本-效益分析方法，對項目進行成本效益分析時，常使用的分析方法是現金流折現法（DFC）④，通過分析凈現值（NPV）、內部收益率（IRR）和投資回收期(Pt)這三個指標對項目進行評價，通常項目 NPV大于零，投資回收期越短則說明項目是越可行的。
由于 BOT 項目自身具有的生命期漫長、合同關系復雜、利益相關方多等特點，我國 BOT 項目提前終止事件時有發生，例如長春匯津污水處理廠項目和深圳梧桐山隧道項目均因建設成本嚴重超支、建設工期延誤等問題提前終止了項目協議。提前終止是指 BOT 項目未達到特許經營協議中約定的移交日期而提前終止特許經營協議的行為。在項目建設過程重中難免會因為客觀環境變化和業主要求調整，對設計和施工方案進行微調甚至是較大幅度的調整，為了避免項目建設終止，就需要雙方對項目成本收益進行重新評估和測算，并重新進行談判，簽訂補充協議。
與項目立項階段的可行性研究過程類似，當BOT項目在建設過程中出現變動，需要重新進行投資測算時，基本也是采用成本效益法，是在折現率確定的基礎上，通過計算項目全生命周期內的凈現值、內部收益率等來衡量項目的產出與成本。此時因項目建設已經發生一部分投入，那么針對計劃變化部分工程的測算要求相對準確，同時對時間效率的要求也比較高。通過數據分析與測算，明確投資變動的可行性。
第三章  項目范圍變更分析 ................................ 17
3.1  項目基本情況 ................................. 17
3.2  項目變更背景 ......................................... 25
第四章  項目變更投資風險分析、實施過程及效果 ............ 33
4.1  投資方的投資風險敏感性分析 ................................. 33
4.2  業主方的投資風險敏感性分析 .............................. 34
第五章  結論與展望 ..................................... 39
5.1  主要結論 ................................. 39
5.2  應對方法 ...................................... 39
第四章   項目變更投資風險分析、實施過程及效果
4.1  投資方的投資風險敏感性分析
根據之前分析，新增全密封迷宮環保導料槽建設完成后，主要的運營成本是點巡檢人工費和易損件的備件費，難于產生額外利潤。且在運營初期爬坡階段，業主采用實報實銷政策，難于獲取運營利潤，在進行成本收益測算時，如運營上述設備設施，則同時期的成本與收益持平，不對項目整體 NPV 和 IRR 產生影響，故從投資方的角度不再分析因新增全密封迷宮環保導料槽帶來的運營成本變化，不再從投資方角度對該設備設施的運營成本收益進行投資敏感性分析。
根據投資方談判策略，直接按照將新增全密封迷宮環保導料槽交由業主其他車間運營方法來測算，不考慮新增全密封迷宮環保導料槽的運營成本和收益之后，在工程成本確認的情況下，影響變更后工程凈現值和內含報酬率的因素，只有一個投資總額增加額因素。要達到原始工程項目 IRR0 保持在 11.67%的條件，反算得出工程建設總投資應增加 3907.37 萬元，故將此數據作為投資方追加建設總投資的談判基數（測算過程詳見附錄）。
按照最終談判所獲得的因新增全密封迷宮環保導料槽工程，新增建設總投資在3907.37 萬元基礎上偏差正負 10%，得出新增建設總投資的敏感性系數 NPV 敏感系數為-0.34，IRR 敏感系數為-0.10。 第五章   結論與展望
5.1  主要結論
5.1.1 在企業環保治理領域應用 BOT 模式的優點
本論文研究某長流程鋼鐵企業環保煙氣治理 BOT 項目，投資規模近 10 億元，建設運營覆蓋上述鋼鐵企業全廠的有組織煙氣治理設備設施。鋼鐵企業通過 BOT模式，引入投資方在廠內建設運營環保設備設施，有以下有點：（1）通過專業承包，充分利用投資方的設計、施工和運營能力，確保設計的先進性、施工的可控性和運營的高效性；（2）利用投資方的資金，緩解項目新建或者改擴建初期，業主主線生產工藝和輔助設備設施同時投資建設的資金壓力，實現均勻還款；另一方面投資方也得到業務和營業收入，拉動環保投資；（3）BOT 協議邊界清晰，范圍明確，有自己獨立的監理和施工組織機構，避免和其他主線或公輔工程扯皮，影響施工和采購意愿；（4）投資運營方能夠承擔后期全部環保壓力，業主方可以完全將環保處罰和生產效益與運營方的運營質量和運營收入掛鉤，達到即滿足環保排放，又降本增效的目的；投資運營方也更有內部驅動力不斷引入先進的方法和管理理念，努力做好項目運營，保障經營指標和業主方效益。
5.1.2 影響項目收益的風險性因素
通過本論文的研究，在出現工程變更，需要重新進行投資決策時，對投資方和業主方測算項目投資收益的風險性因素的敏感性大小不完全相同，結合其各自要考慮的運營周期，具體風險性因素，針對投資方為投資追加額、運營是否有額外直接收益（如備件差價）；針對業主方為環保收益、合并運營成本、投資追加額等。
參考文獻（略）