第一章 緒論

 

1.1 研究背景及研究意義

1.1.1 研究背景

目前，中國經濟仍然保持快速增長，據統計數據顯示，2012 年我國實現 GDP 總額519470.10 億元，同比增長了 9.8%，而且近 5 年 GDP 的平均增長率已然超過 12%。但是在經濟快速增長的同時，市場競爭也日趨激烈，對企業各方面的競爭實力也提出了更高的要求。而且隨著我國經濟與世界經濟的進一步接軌，來自世界各地的優秀企業逐漸成為我國企業的直接競爭對手，這就促使我國企業需要在這種激烈的競爭環境中不斷完善自身經營管理，提升自己的競爭實力。

在我國眾多的經濟體中，民營經濟發揮了越來越大的作用，對擴大就業、活躍市場、收入分配、社會穩定都做出了重大貢獻。據報告顯示，2011 年前 10 個月，我國新增就業 1082 萬人，而民營企業中僅私營企業提供的就業崗位已超過 800 萬個。不僅如此，民營經濟還大大增加了政府收入，在一些地方，民營經濟稅收比重已經占到了地方財政收入比重的 60%以上。特別是近年來，國家鼓勵并扶持民營企業上市，大量的民營企業通過創業板或中小板走入金融市場。民營上市公司作為國家產業結構調整的先鋒軍，并逐漸成為了我國金融市場的核心主體。我國民營上市公司往往具有創新性并充滿活力，能夠快速的發展壯大。但是另一方面， 民營上市公司在發展過程中也存在著諸多問題，如公司治理結構不夠完善，內部經營管理水平低，籌資困難，過度負債經營、投資盲目等，這樣就導致了企業風險大大提高，抗風險能力較低，尤其是財務風險。而財務風險是影響企業能否健康、持續發展的重要因素。當前金融危機、歐債危機的影響仍在蔓延，我國經濟形勢受世界經濟的影響依然動蕩不安，企業在這種環境下更需要加強其抗風險能力。而抗風險能力較弱的民營上市公司更需要通過完善其內部管理來有效防范和控制其面臨的財務風險。?

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1.2 國內外相關研究綜述

縱觀國內外學者對財務風險的研究，主要是針對財務風險的概念、財務風險的識別和評估以及對財務風險的控制等問題進行的探討。而對于財務風險的控制，主要是從財務風險的成因出發，分析財務風險的形成機制，從而回避明顯的風險因素，以達到控制風險的目的。而隨著對財務風險研究的不斷深化，學者們逐漸發現了公司治理對財務風險的重要影響，并從公司治理特征方面選取變量，對這些治理變量對財務風險的影響進行了理論分析和實證檢驗。因此，本文主要回顧了國外和國內學者對財務風險與公司治理相關關系的研究。

1.2.1 國外學者研究評述

國外學者對公司治理對財務風險影響的研究起源比較早，研究方法、研究思路和結論也都比較成熟。本文對這些研究成果的論述主要從公司治理結構的董事會特征、高管激勵和股權結構這 3 個維度進行展開。董事會特征方面的研究主要從董事會的構成及董事會的獨立性等方面進行分析。

董事會的構成包含外部董事和內部董事。公司董事會中內部董事人數越多，就會降低董事會對經理層的監管力度，而且內部董事較少的參與公司的經營管理決策也會使得管理層享有公司絕對的控制權，公司更容易陷入財務危機 (Judge 和 Zeithaml,1992)。持有相同觀點的還有 Mallette 和 Fowler(1992)、Elloumi 和 Gueyie(2001)，他們還通過實證檢驗對這一結論進行了驗證，均證明了外部董事的比例越高，其公司經營的效率就會越高，財務危機產生可能性就會較小。Faley 等(2011)卻認為較高的獨立董事對企業的經營是不利的，獨立董事將較多的時間和精力花在監督董事會行為上，公司許多創新項目難以被通過，進而影響企業績效。Hwa-Hsien Hsu 和 Chloe Yu-Hsuan Wu(2013)以1997-2010 年間 117 家經營失敗的英國上市公司為研究樣本，檢驗了董事會構成與公司失敗之間的關系。發現當企業有比較高的灰色董事時，其失敗的可能性比較小，相反獨立董事的比例與企業失敗的可能性顯著正相關。

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第二章 理論基礎及相關概念的界定

 

2.1 理論基礎

2.1.1 委托代理理論?

代理人即管理層追求的則是高薪金以及良好的個人聲譽、崇高的社會地位等非貨幣性福利。比較典型的代理問題有：①公司規模最大化。Baumol(1959)認為，經理人員的經營目標是在滿足公司要求的最低利潤下實現銷售收入的最大化。這主要是因為經理人員的工資在很多情況下是和公司規模直接相關的，而且這種相關度一般大于與企業利潤的關聯度。此外，經理人員會因為他們擔任大規模公司的首腦而獲得一些社會利益，比如他們的美譽度會上升，社會地位也會提升。但是這種情況下卻很難同時滿足企業價值最大化的目標，因而經理人員與股東之間就會存在利益沖突。②過度多元化。適當的多元化可以增強公司的戰略競爭能力，并提高對股東的回報率，這對于股東來說是最有利的。但經理和股東對適度多元化的看法卻不同。一般情況下，經理人員會比股東更傾向于追求多元化。首先，多元化能夠擴大公司規模，為經理人員帶來以上利益。其次，多元化可以減少經理人員的職業風險。主要是當公司經營業務趨于多元化時，就可以用經營好的項目來彌補經營差的業務，從而能保證經理人員的收益永遠都不受損害。而且多元化可以為經理人員帶來自由處置現金流的機會。③奢侈的在職消費。管理人員為獲得其自身利益最大化，在任職期間，往往會出現過度的在職消費等問題，而這種行為對股東來說就是利益被損害。?

但是在通常情況下，由于所有者不直接參與經營管理，即使經營成果不理想，所有者也很難判斷這種后果到底是由于管理層經營不當還是由于非人為因素造成的。這樣管理層就有可能利用其在信息上的優勢，采取有悖于所有者利益的行為而追求自身利益的最大化，而且還不用完全承擔其行為產生的后果。“道德風險”的存在使得委托人的權益存在受損的可能性，即風險成本。因此，要克服“道德風險”的問題，降低委托人的風險成本，關鍵是要在委托人和代理人之間建立一種共贏機制，使他們能利益共享、風險共擔。

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2.2 財務風險的相關概念

2.2.1 財務風險的涵義

劉恩祿和湯谷良(1989)提出了對財務風險的認識，他們認為企業在進行財務活動的過程中，當實際財務收益與預計收益發生背離時就會產生財務風險。汪平(2003)則認為，財務風險是企業因舉債而造成的普通股股東增加的風險。直到目前為止，學術界對財務風險也沒有形成統一的定義，但以上兩種觀點分別代表了對財務風險廣義和狹義的兩種理解。

?廣義的財務風險是指公司在運營的整個過程中所產生的風險，它不僅涉及財務活動的各個環節，而且企業運營過程中的其他風險，如政治風險、市場風險、經營風險等，他們對企業的影響最終也將在財務結果中得以體現。因此，廣義的財務風險是一個綜合性極強的概念。

狹義的財務風險，是指企業由于舉債而使公司可能喪失償債能力而導致投資者預期收益下降和陷入財務困境甚至破產的風險。舉債造成企業風險加大的原因有：①債務都有固定的利息率和償還期限，負債經營會增加企業不能按期還本付息的可能性，債務過重時甚至會導致企業破產；②企業在負債期間，由于通貨膨脹等因素的影響，可能會使貸款利率發生增長變化，利率的增長必然會提高綜合資金成本，從而使預期收益下降；③當企業負債比率過高時，使得企業對債權人的保障程度降低，也會限制公司從其他渠道增加負債籌資的能力。

鑒于廣義財務風險對企業所面臨的真實財務風險的概括更加全面和準確，本文擬采用廣義財務風險的概念，認為財務風險是產生于企業財務活動的各個環節，由于各種不確定的因素，使得實際財務成果與預期收益發生偏離，從而使企業遭受損失的可能性。

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第三章 民營上市公司財務風險與公司治理的現狀分析.........................17

3.1 民營上市公司的界定.............................. 17

3.2 民營上市公司的發展現狀.......................... 17

第四章 公司治理對財務風險影響的實證研究.....................24

4.1 理論推導及研究假設................... 24

4.1.1 董事會特征對財務風險的影響....................... 24

?第五章 結論及展望..........................40

5.1 研究結論..................... 40

5.2 政策建議...................... 41

 

第四章 公司治理對財務風險影響的實證研究

 

4.1 理論推導及研究假設

4.1.1 董事會特征對財務風險的影響

董事會是公司的領導層和最高決策者，因而董事會治理是公司治理的核心。對于董事會特征，本文根據前人的經驗和自己的分析，選取了董事會規模、獨立董事的比例和董事長兼任總經理的情況來探討它們對財務風險的影響。

（1）董事會規模與財務風險

董事會規模對財務風險的影響有著積極和消極兩方面的效應。一方面，董事會規模越大，可以吸納不同領域的專家進入董事會，在進行決策時各專家可以集思廣益，互補不足，可以避免因決策不科學和不合理而引起的風險。此外，如果董事會規模過小，由于董事長多為自然人大股東或法人大股東，董事長就會對董事會形成更強的控制格局，因而也更容易為了自身利益而濫用職權，并作出不利于公司整體利益的決策。而較大的董事會規模在一定程度上可以對董事長進行一定的制衡，從而降低風險。另一方面，董事會規模越大，董事會成員間溝通和協調的難度就會加大，許多創新的思路或策略不能被通過或難以被通過，進而降低企業經營的效率甚至錯失良好的機會，使得企業財務風險加大。此外，董事會規模過大時會產生“搭便車”現象，在面對財務風險時，各董事會成員由于存在依賴和僥幸心理并不能積極應對，不僅不能有效的控制風險，反而可能會使財務風險加大。

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第五章 結論及展望

 

5.1 研究結論

?本文是從公司治理的視角探討我國民營上市公司財務風險的控制問題，因此首先對涉及到的財務風險和公司治理兩個領域的相關理論進行了回顧和概述，并在此基礎上分析了民營上市公司面臨的財務風險水平和公司治理的特點，然后選用 2010-2012 年民營制造業上市公司數據作為研究樣本，對公司治理對財務風險的影響進行了實證檢驗。本研究的主要結論如下：

（1）民營上市公司整體的財務狀況良好，但不同公司間財務風險的水平差距很大。而且自 2010 到 2012 年以來，陷入財務困境的企業越來越多，并且占到整個民營上市公比例的 20%以上。因此民營上市公司應加強對財務風險的控制，從自身問題出發，找到化解財務危機的方略。

（2）民營上市公司治理結構呈現機構設置形式化，董事長兼任總經理現象普遍，高管激勵水平參差不齊，股權結構“一股獨大”等特點。此外，部分民營上市公司如獨立董事的比例、監事會的規模等還沒有達到法律等規定的要求，應該加強對這些公司的監管。

（3）在董事會特征中，董事長兼任總經理與財務風險顯著負相關。這一結論與研究假設不一致的原因可能在于：在董事長兼任總經理的民營上市公司中，董事長多為公司的實際控制人，董事長兼任總經理不僅能夠降低因聘請職業經理人所引起的代理成本，而且兩職合一能夠提高管理層的工作效率，提高公司績效，并能在一定程度上抑制財務風險的發生。

?（4）在監事會特征方面，監事會持比例與財務風險存在顯著的負相關關系。我國民營上市公司監事持股比例很低，而且絕大多數公司監事會零持股。但監事會成員持股比例越高，其自身利益與公司利益也就越統一，他們就會更努力執行其應有的監督工作，進而對財務風險的控制發揮積極的作用。

?參考文獻（略）