本文是一篇國際金融論文，本文通過 Granger 因果檢驗發現，存在從越南盾兌美元匯率到 VN 指數的因果關系，但不存在 VN 指數到越南盾兌美元匯率的因果關系。這說明在匯率與股價之間只有單向傳導關系，檢驗結果符合流量導向模型。
一、緒論
（一）研究背景
近十多年來越南經濟發生了顯著變化。根據 2021 年的越南國家統計局的數據，2011-2020 年期間的年平均 GDP 增長率達到 5.9％, GDP 從 2011 年的 1160 億美元增加到 2020 年的 2684 億美元，增長了約 2.4 倍。人均 GDP 也從 2011 年的 1331 美元增加到 2020 年的 2750 美元。越南政府于 2000 年成立了證券交易所，并于 2007 年加入世界貿易組織（WTO)，這表明了政府通過動員國內外金融資源的政策來促進經濟增長的決心。加入世貿組織后，投資流量在經濟增長中起著重要作用（Solow，1965 年）[1] ，越南的經濟出現了較大的增長，加速了貿易、投資和金融業的發展，最明顯的是股市的快速發展。近年來，越南國內股票市場的外資大量增加，促使股市進一步發展。此外，股票市場的不斷發展和完善，企業可以通過股市融資，以開展投資項目，同時股票市場還使國有企業的股份化更加便利，這進一步促進了越南證券市場的發展。由于越南的證券市場在 2006 年《證券法》頒布之后才真正發展起來，證券市場目前仍然不成熟，存在許多需要解決的問題，例如基礎設施建設，法律框架，交易制度等問題。在引入外資時，投資者不僅需要了解企業的經營狀況，還需要研究宏觀經濟變量如匯率、利率等對股票市場的影響。因此探討這些影響不再是研究人員的獨立研究，同時這些研究對投資者也至關重要。當前，隨著經濟發展，越南引進的外資項目越來越多，使得國內外金融市場的聯動關系越來越緊密。同時股票市場和外匯市場之間存在著金融風險也突顯出來，因此研究兩者的聯動關系具有重要的意義。
自上世紀 70 年代《布雷頓森林協定》崩潰以來，發達國家和發展中國家都采用了更為靈活的匯率制度,并且隨著全球資本市場的發展和開放，股票市場和外匯市場之間存在著的金融風險也伴隨而來。例如上世紀 90 年代后期的亞洲金融危機，泰國由于內部動蕩，由于外債高、外匯儲備低等原因，無法承受資本撤回的影響，再加上外國投資者涌入股票市場，使得泰國的政權搖搖欲墜。泰國的金融危機隨之也傳到了一系列其他亞洲國家，例如馬來西亞、菲律賓、印度尼西亞、韓國、日本等國家，甚至這波危機蔓延到了美國股票市場。
（二）研究意義
本文將在研究宏觀經濟變量匯率與股票價格之間的相互作用機制與機理關系基礎上，使用越南 2011 年 1 月至 2020 年 12 月的匯率、股價數據進行計量實證分析，以論證說明越南股票市場與外匯市場之間是否存在短期或長期關系，進而分析這兩個市場在聯動發展過程中存在的問題，最后提出相關的建議，以促進越南證券市場的健康發展。因此本論文對于豐富這方面的研究具有較大的理論意義和現實意義。
1.理論意義
在研究匯率市場和股票市場之間關系的理論中，有兩個經典理論分別是 DornBusch & Fischer 提出的匯率傳導模型和 Branson & Frankel 提出的股票導向模型，但是這兩個研究主要針對資本市場機制比較完善的發達國家。由于越南的股票市場正式形成的時間相比發達國家較短，一些管理還不成熟，并且匯率制度是由國家銀行管理的浮動匯率制度。鑒于這些特征，本文研究越南外匯市場和股票市場之間的關系，將會補充和豐富了國內相關理論研究，給后繼研究者提供一些參考。
2.實踐意義
匯率市場與股票市場是國民經濟中重要的組成成分之一，研究兩者的關系對經濟政策的制定有著重要的現實意義。
首先，兩者之間的關系會影響貨幣和財政政策的制定。Gavin（1989）指出發達的股票市場對總需求有積極的影響[5]?？傂枨蟮脑黾釉?IS-LM 模型中表現出對貨幣的需求的增加和利率的提升，進而吸引了外國投資, 導致匯率下降。如果這種影響足夠大，那么擴張性貨幣政策將是無效的。
其次，通過兩個市場之間的聯系可以用來預測匯率的趨勢。這將有利于跨國公司，從事進出口活動的公司管理以外匯結算的貿易，從而實現公司發展。
最后, 了解匯率與股票價格之間的關系有助于了解金融市場的運行情況，防止金融危機的發生。 例如 Khalid 和 Kawai（2003)[6], Ito 和 Yuko（2004)[7]指出，了解股票市場和外匯市場之間的關系有助于預測 1997 年亞洲金融危機。認識到兩個市場之間的關系將有助于采取預防措施來應對危機的蔓延。
二、 匯率與股票價格關聯性的理論研究
（一）流量導向模型
流量導向模型（Flow-oriented Model）是由 Dornbusch, Fisher (1980) 提出的。這個模型指出匯率變化會影響貿易差額和國際競爭力，從而影響實際收入。
根據 Dornbusch 和 Fischer 的分析，當本幣貶值時，對以出口為主導的公司來說,其產品的價格相對之前的價格更便宜，與國外的產品相比更具有價格優勢，使得國際競爭力會相對增加[31]。這使得需求和收入也增加，因此，出口公司受益。另一方面，當本幣升值時，國外對出口公司產品的需求相對減少，因此公司的利潤也減少，股價下跌。對于進口公司而言，其對價格的敏感性與出口公司相反。本幣升值（貶值）會導致進口公司的價值上升（下降)，從而公司的股價會上升（下跌)。
此外，匯率的變化也會影響公司的交易風險承受能力。匯率的變化影響了公司以外幣計價的應付款項（或應收賬款）[32]。對于出口公司而言，本幣升值會減少利潤，而本幣貶值則會增加公司的利潤，公司的生產成本也會隨之提高或降低，股價因此而下跌或上升。 （二）股票導向模型
股票導向模型（Stock-oriented Models) 是由 Branson, Frankel (1983)提出的。這種方法強調資本賬戶交易的重要性。在上升的股票市場中，股票收益的增加將吸引資本流動，從而會增加本幣的需求并導致匯率升值。同時一國股票市場中，股票,債券的價格變動也是由投資者對資本市場狀況的感知引起的。一個國家的投資環境的改善和變動（例如穩定的政治制度，公平的法律制度，自由化程度和金融市場的開放程度等）將導致資本流入和貨幣增值[35]。
這個模型符合投資組合平衡理論，該理論指出，如果國內股票價格上漲，將誘使投資者通過出售外國資產購買更多的國內資產以獲得本幣(Branson, Frankel)[36]。對本幣的需求增加將導致本幣升值。另一方面，如果國內資產價格上漲，將導致財富的增長，這也將增加投資者對貨幣的需求。在這種情況下將吸引更多的外資，增加外國對本幣的需求，最終結果將是本幣的升值。此外，匯率和股票價格之間的關系也可以從貨幣兌換和股票交換之間的鏈接中體現出來。這種關系是短期關系的形式，在這種關系中，投資者對匯率和股票價格的變化會迅速做出反應。貨幣交換交易的匯率將導致股票在股票交易所交易的替代效應。例如，當盧比兌美元貶值時，投資者傾向于投資美元，因為它更有利可圖。 隨著收益率的降低，貨幣貶值國對證券交易所的投資吸引力將降低。
三、越南盾匯率與股價聯動關系的傳導機制···························14
（一） 以利率為中介的傳統機制······································ 14
（二）以國際貿易為中介的傳統機制······································14
四、 越南盾匯率與股票價格聯動關系實證研究···················· 16
（一） 背景概述···································16
1. 越南盾兌美元匯率················· 16
2. 越南股票價格指數································ 17
五、 研究結論與建議·····························27
（一） 研究結論·····································27
1. 越南盾對美元匯率與 VN 指數之間沒有長期的均衡關系························27
2. 越南盾對美元匯率與 VN 指數之間有單向因果關系······················ 27
四、越南盾匯率與股票價格聯動關系實證研究
（一） 背景概述
1. 越南盾兌美元匯率
匯率政策是國家調節宏觀經濟的重要途徑之一。為保持經濟平穩運行和避免本國貨幣遭受外部因素沖擊的風險，越南政府多年來一直實行有管理的浮動匯率制度。在這種制度下，越南可以主動控制外匯流入和流出，同時也通過調控貨幣和財政政策促進國民經濟平穩增長。
越南盾兌美元匯率變化直接會影響國際貿易量，其每一次波動都會對許多社會經濟領域產生重大的影響，包括進出口、貿易平衡、國債和外國投資資本流動等。圖 4-1顯示的是 2011 年至 2020 年間越南盾兌美元匯率的波動情況。 如圖 4.1 所示我們可以看到 2011-2020 年越南盾兌美元匯率的波動情況，在 2015年之前，匯率是比較穩定的，但是在 2015 年 1 月 7 日，國家銀行決定調整同業銀行平均匯率，越南盾兌美元不斷貶值，匯率從 21,246 VND/USD 升至 21,458 VND/USD。從2015 年下半年開始，越南盾兌美元匯率波動變化比上一時期更劇烈了。 2016 年匯率和外匯市場基本趨于穩定，此后越南盾開始有所。
五、 研究結論與建議
（一） 研究結論
本文在前面章節中通過理論分析，然后通過實證檢驗分析了越南盾兌美元匯率與 VN指數的關系。我們得出了下面的一些結論。
1. 越南盾對美元匯率與 VN 指數之間沒有長期的均衡關系
通過 ADF 單位檢驗，我們發現越南盾兌美元匯率和 VN 指數都是經過一階差分后平穩。因為兩個時間序列都是不平穩的，并且它們是一階單整的 I(1)?，所以我們進一步檢驗兩者之間有沒有長期均衡關系。通過 Johansen 協整關系檢驗，我們發現越南盾兌美元匯率與 VN 指數之間沒有長期的均衡關系。
2. 越南盾對美元匯率與 VN 指數之間有單向因果關系
通過 Granger 因果檢驗發現，存在從越南盾兌美元匯率到 VN 指數的因果關系，但不存在 VN 指數到越南盾兌美元匯率的因果關系。這說明在匯率與股價之間只有單向傳導關系，檢驗結果符合流量導向模型。
越南盾兌美元匯率和 VN 指數只存在單向 Granger 因果的原因有：首先，越南的股票市場規模很小，沒有足夠的力量影響整個經濟。其次，越南股票市場雖然對外國投資者開放，但仍然對上市公司股份的持股比例有一定的限制（特別是對于那些銀行業和金融業)。第三，由于歷史特征，上市公司大多是國有股份制公司，因此國有資本比率仍然很高，在市場上買賣股票的數量還不足以影響包括匯率市場在內的整個經濟。
3. VN 指數受其自身滯后因素影響
本文使用 VAR 模型來分析越南盾兌美元匯率與 VN 指數之間的相互作用關系。通過檢驗結果，我們發現,存在從越南盾兌美元匯率影響 VN 指數的單向關系。此外，VN 指數產生了由其自身滯后因素引起變動的影響，而不是由越南盾兌美元匯率引起的變動影響。這個檢驗也指出越南盾兌美元的匯率不受自身滯后的影響。
參考文獻（略）