本文是一篇財會管理論文，筆者認為并購過程中存在著不對稱的信息，而業績承諾也存在著衍生的風險。在簽署業績補償承諾協議之前，收購方要充分了解被并購方的情況，仔細評估被并購方在并購時可能帶來的風險，并且比較不同的對價支付方式的利弊，通過選擇較優的對價支付方案，可以減少風險。
第一章緒論
第一節研究背景及意義
一、研究背景
并購能夠整合并購雙方的資源，拓寬產業鏈，取長補短，提升企業績效。根據同花順2021年1月的統計，2020年全年各類并購事件共發生1,893起，并購合計總規模達到12,111.77億元人民幣。2021年，A股市場1124家上市公司發布了1472向并購重組的計劃，比2020年增長了22.26%，但是并購支付價格的公允性會對并購的成敗和保護中小股東利益會產生較大的影響。為了解決信息不對稱、保障市場估值理性、提高并購交易質量等，企業在并購重組的實施過程中，并購雙方簽訂業績補償承諾成為了慣例。
業績補償承諾是利好，還是利空？其簽訂后是否能實現簽訂時雙方的初衷？現實情況是：一些上市公司簽訂業績補償承諾后，并購后經營情況良好且業績補償承諾履行順利，業績補償承諾確實起到保護中小股東權益、改善投資估值合理性和提高并購交易質量的作用。當前我國企業在并購重組中常常出現高估值、高商譽、高承諾“三高”的現象，這些企業極容易出現業績承諾未完成，他們為了完成業績承諾往往會進行盈余管理、利潤操縱等，其后又在承諾期滿后出現股份減持、資產套現等不良行為，對中小股東利益造成嚴重侵害，影響我國資本市場的健康發展。2008年5月我國證券市場監管管理委員發布《上市公司重大資產重組管理辦法》，2009年發布《股份方式進行業績補償的內部審核備忘錄》等一系列辦法和政策文件。然而，從目前《辦法》和政策實施情況看，并購重組中的業績補償承諾的應用得到了規范，在一定程度上緩解了并購中主并方與被并方的信息不對稱，促進了并購交易的順利達成。與此同時，我國資本市場簽訂業績承諾協議后，業績不達標現象卻是時有發生，這個情況也引起了我國學者們的關注，我國學者們從原因和產生的經濟后果等方面進行了大量的研究，但是，有關業績補償承諾對企業并購績效影響方面理論研究結論卻存在分歧。
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第二節文獻綜述
一、關于業績補償承諾的研究
2005年我國上市公司開始實施股權分置改革，監管部門鼓勵上市集團公司通過并購和重大資產重組交易向所屬上市公司注入優質資源，提供上市公司盈利能力,增強股票市場的流動性，解決我國上市公司長期受到詬病的“非流通股權結構”的問題。與此同時，為了保護小流通股東的利益在股權分置改革中不受侵害，我國監管部門要求上市公司應在并購重組方案中做出諸如保證置入資產未來三年達到的經營目標，如果預期經營目標無法達到時給予流通股股東相應地補償等條款，由此引發了我國學術界對于并購中業績補償承諾問題的研究熱。國外相類似問題的研究是“對賭協議”比我國早一些，從目前獲得的研究文獻看，關于這一問題的研究主要是集中于以下三個方面。
（一）業績補償承諾的屬性
業績補償承諾是結合我國實際情況發展出的具有中國特色的資本市場的操作工具，國內外學者依據自身對業績補償承諾的了解對業績補償承諾的屬性有了一個全面的認識。Trigeorgis（1997）被并購方作出的業績承諾可看作資產出售的一種看跌期權。饒茜和侯席培（2017）表示業績補償承諾系上市公司與業績承諾方就交易標的未來一定期限內的現實利潤數低于預期利潤數的情形達成的補充約定。王競達、范慶泉（2017）指出業績承諾是一種金融衍生工具。余冬梅（2019）認為業績承諾協議其實就是英美法律制度下的一種契約形式。宋清和劉慧芳（2020）業績補償承諾就是主并方與被并方達成的業績補償合同,其具體內容分為業績約定與業務補充條款,合同規定在業務約定未達標后,原承諾人以股票或現金的方式對業務差額作出補充。毛淑珍，王琳霏等（2022）的分析則認為,業績的承諾其實是對賭的一個特殊類型,是國外對賭協議在我國的情景化應用。
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第二章相關概念及理論基礎
第一節關鍵概念
一、業績補償承諾
業績補償承諾是指在企業兼并重組和借殼上市過程中，由標的方原股東就標的資產在未來一個期間的盈利績效向并購方作出的一個承諾，在約定期間，一旦標的方有任何一年的績效目標無法實現時，將由標的方原股東向兼并方以股票或者現金的形式作出賠償，即業績承諾補償。其本質是并購雙方在簽訂并購協議書時對未來的不確定性達成的一項契約安排。
業績補償承諾的實質，其實就是一個對賭協議，只不過這種對賭協議是發生在并購交易雙方之間的。但是作為一種獨特的對賭協議，業績補償承諾又有其自身的特點。如表2.1.1所示，對賭協議與業績補償承諾雖然有一定相同之處，但在評判標準等方面并不完全一致。

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第二節理論基礎
一、信息不對稱理論
信息不對稱理論認為，企業在并購活動中，并購雙方由于信息獲得渠道不同，會導致企業的交易優勢必然會偏向于信息最豐富的一方。信息不對稱理論由美國經濟學家在1970年左右首先提出，許多學者又對信息不對稱理論進行了完善補充，后來信息不對稱的概念在經濟生活中得到了越來越多的運用。目前國內外有關信息不對稱問題的研究多集中在對市場有效性的探討上，這往往會導致倫理危機與反向抉擇。通過引入不對稱的信息披露機制，發現企業是一個天生的信息獲得者，即便是事先做了充分的調查，也不可能完全將這一天生的缺陷填補上。在這樣的背景下，很容易出現倫理問題，目標公司很有可能會隱瞞、編造某些重要信息，從而賺取高額的利潤。韓倩倩和李彬（2015）提出，引進第三方對標的公司進行評估是一種行之有效的方法，而審計則可以成為獨立的中介，從而確保信息的完整性。岳修奎和劉燦燦（2017）從企業價值的視角出發，探討了在收購中如何在業績承諾、對價支付方式、定價等問題上進行優化，同時著重指出在進行資產評價時，必須做到公平。
二、不完全契約理論
不完全契約理論又叫做GHM理論或者不完全合約理論，該理論主要是根據契約的不完全性來研究的，研究目的主要是為了達到對財產權與控制權二者最佳的分配效果，不完全契約理論運用于在公司的管理流程中，對控制權的分配也是十分關鍵的分析工具，不完全契約理論是對完全契約概念內涵的進一步拓展，更接近實際應用，但某些條件苛刻，不適合當前情況。不完全契約理論主張人類的道德理性必須是有限的道德理性，由于社會環境復雜多變且存在不確定性，不可能預測未來，也不可能確定各種事件的相關對策和交易成功率，簡單來說就是交易雙方只可能簽訂不完全契約，不可能簽訂完整契約。不完全契約理論注重的是事后行為，可以比較合理的調節合同雙方簽訂契約后的行為，以便使合同實現長期。這樣就可以減少契約中雙方重新各自簽訂契約，進而降低了雙方間買賣的成本。
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第三章業績補償承諾在我國企業并購中的應用分析.......17
第一節業績補償承制度的起源與發展...........................17
一、制度起源與優化完善....................................17
二、業績補償承諾協議的主要內容............................18
第四章浙文影業并購天意影視案例介紹.................24
第一節并購雙方所處行業.....................................24
一、影視行業.........................24
二、紡織行業.....................24
第五章業績補償承諾下浙文影業的并購績效.............33
第一節短期并購績效分析——基于事件研究法...................33
一、數據來源以及評價指標..................................33
二、研究方法..........................34
第五章業績補償承諾下浙文影業的并購績效
第一節短期并購績效分析——基于事件研究法本節將通過事件研究法對浙文影視收購天意影視的企業并購業績進行剖析,該方法是研究市場對公司并購交易反應的常用方法,通過分析事件給公司的某一股票價值所產生的影響,通常是對普通股價格的影響,而具體到本文的主題業績補償承諾下的企業并購業績,也就是通過分析業績補償承諾協議公告時對上市公司流通股價的影響,進而評估企業收購的整體業績。事件研究法的具體基礎研究思路：以投資交易市場上在收集到浙文電影收購天意電影簽署業績補償承諾協議這個特殊事項消息之日作為事件日，通過科學合理地選取時間窗口，并通過對上市掛牌企業股票價格、個股收益率變動的消息收集與深入研究，以追蹤引起企業收益特殊變動的具體事項和理由。
一、數據來源以及評價指標
本文應用事件研究法探究浙文影業2017年并購天意影視事件對其績效的影響，結合相關文獻和浙文影視的實際情況，分別就并購公告發布日（2017年11月6日）、浙文影業2017年年報公布日（2018年4月20日）、浙文影業2018年年報公布日（2019年4月23日）、浙文影業2019年年報公布日（2020年4月28日）對其簽訂業績補償承諾的效果進行研究。事件研究法中數據均來自東方財富choice，包括了浙文影業股票價格數據、滬A市場指數。

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第六章研究結論、建議與不足
第一節研究結論
隨著中國社會的日益發達以及企業市場的劇烈競爭,兼并成為公司擴張的一個常用手法,市場成交規模和交易頻次都會持續增加。本文主要深入研究剖析了在業績補償承諾下浙文影院并購天意影視的并購績效情況,綜合分析使用了財務分析法、事件研究法、和EVA值,對中長期并購績效和短期并購績效進行了整體綜合評價分析。浙文影視雖然從傳統行業轉型到了影視行業，名稱雖然由“科技”變為“文化”再變為“影業”，但其依舊沒有達到并購預期，未能實現并購績效的提升。長期來看，浙文影視并購天意影視對實現多元化發展的發展戰略弊大于利。浙文影業并沒有在業績補償承諾的“保駕護航”下為企業帶來更好的利潤流入點，而是讓本就陷入泥沼的影視文化產業雪上加霜，影視文化產業如今已成為浙文影業甩不掉的“燙手山芋”。
本文通過對浙文影視天意傳媒案例的研究，得出以下幾點結論：
（1）從事件分析法角度來看，本文通過事件研究法對并購公告發布日、浙文影業2017年年報公布日、浙文影業2018年年報公布日、浙文影業2019年年報公布日對其簽訂業績補償承諾的效果進行研究。研究發現發現四個公告日的累計收益率呈波動下滑趨勢，事件對短期股價造成的影響影響較大，此次并購活動沒有為浙文影業帶來額外的財富效應，市場對此次并購以及業績補償承諾不是特別看好，對此次并購活動存有疑慮，企業價值因此下降。
（2）從EVA法角度來看，在業績補償承諾下浙文影業EVA迅速下滑，出現巨額負數，EVA回報率呈直線下滑的趨勢，浙文影業并購天意影視并沒有在業績補償承諾的“保駕護航”下為浙文影業帶來更好的利潤流入點，而是讓其本就陷入泥沼的影視文化產業雪上加霜。
參考文獻（略）