第 1 章 緒論

1.1 研究的背景及意義
發(fā)行地方政府債券可以緩解地方政府的資金短缺，已日益成為地方政府的主要籌資方式之一。地方政府發(fā)債工作開始之初，我國(guó)法律明確規(guī)定，地方政府沒(méi)有發(fā)債權(quán)，但在實(shí)際工作中，各級(jí)地方政府因?yàn)樨?cái)政資金的限制，不得已，只有在財(cái)政平衡和資金需求缺口上想盡辦法，或多或少存在一些舉債行為。隨后，地方政府債券先采取中央代發(fā)，再試點(diǎn)發(fā)行，最后視情況逐步放松管控的原則，逐步放寬了地方政府發(fā)行債券的融資管控。2009 年國(guó)務(wù)院頒布了《地方政府債券預(yù)算管理辦法》，《辦法》隨即成為了中央政府開展地方政府債券發(fā)行工作的重要指導(dǎo)措施，指導(dǎo)地方開展地方債券發(fā)行的工作。該《辦法》的頒布也成為財(cái)政部代理地方政府發(fā)行地方政府債券的開端。2011年 10 月 20 日《2011 年地方政府自行發(fā)債試點(diǎn)辦法》正式頒布，我國(guó)開始嘗試試點(diǎn)由地方政府自行發(fā)債。《辦法》規(guī)定，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)，滬、浙、粵、深作為首批試點(diǎn)省（市），開始進(jìn)行地方政府自行發(fā)債的試點(diǎn)工作。至此，我國(guó)政府債券的發(fā)行才算真正拉開了序幕。2014 年國(guó)務(wù)院發(fā)布了《2014 年地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)辦法》，指出，2014 年滬、浙、粵、深、蘇、魯、京、贛、寧、青這十個(gè)省（市）試點(diǎn)地方政府債券自發(fā)自還。2015 年第一季度已近尾聲，十省市的地方政府債券自發(fā)自還試點(diǎn)工作皆于上年順利完成，為新一年的政府債券工作打下了良好的基礎(chǔ)。這一試點(diǎn)的平穩(wěn)推進(jìn)將對(duì)政府債券的發(fā)行帶來(lái)新的變化，必將有力推動(dòng)地方債市場(chǎng)的良性健康發(fā)展。
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1.2 國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀及評(píng)價(jià)
目前，我國(guó)對(duì)地方政府債務(wù)的研究主要集中在對(duì)地方政府債務(wù)的政策研究、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及其評(píng)估、信息披露、會(huì)計(jì)問(wèn)題及內(nèi)部控制上。對(duì)于地方政府債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，必須十分重視，嘗試建立風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系，魏加寧（2005）認(rèn)為地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)正通過(guò)銀行機(jī)構(gòu)向金融風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化，保持我國(guó)經(jīng)濟(jì)安全與社會(huì)穩(wěn)定必須要十分重視地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[1]。李龍（2012）提出修正后的模糊評(píng)價(jià)分析法，以建立一個(gè)有效的地方政府債務(wù)預(yù)警體系[2]。目前我國(guó)地方政府債務(wù)相關(guān)的法律法規(guī)體系不夠健全，要建立健全一整套地方政府債務(wù)管理制度。陳苗苗（2014）認(rèn)為，我國(guó)目前市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展法律不健全、地方事權(quán)和財(cái)權(quán)不對(duì)稱，地方政府大規(guī)模的舉債必然會(huì)導(dǎo)致地方政府財(cái)政收入減少，導(dǎo)致政府存量債務(wù)過(guò)高，風(fēng)險(xiǎn)極大[3]。陳志勇、王銀梅（2014）提出：要彌補(bǔ)我國(guó)現(xiàn)行法律法規(guī)體系的不足，建立健全一整套由中央到地方都要遵照?qǐng)?zhí)行的統(tǒng)一的政府債務(wù)管理制度，要將地方政府債務(wù)的信息披露制度寫進(jìn)法律，用法律的形式保障制度的落實(shí)，改革完善會(huì)計(jì)制度和報(bào)告制度，改革完善編制地方政府債務(wù)預(yù)算等措施，建立起我國(guó)全面的地方政府債務(wù)信息披露體系[4]。我國(guó)地方政府債務(wù)體系中，地方政府債券應(yīng)當(dāng)作為地方政府舉債融資的主體，但在實(shí)際操作中，地方政府并沒(méi)有發(fā)行地方政府債券籌資的權(quán)利。林建設(shè)（2011）的觀點(diǎn)是，雖然中央和地方的法律法規(guī)規(guī)定地方政府沒(méi)有發(fā)債權(quán)，但在地方政府的實(shí)際操作中，各級(jí)地方政府為了緩解財(cái)政資金緊張的局面或者為了預(yù)防臨時(shí)經(jīng)費(fèi)不足等情況，都多多少少有過(guò)一些嘗試，個(gè)別地方還曾出現(xiàn)債務(wù)規(guī)模巨大，地方政府需要負(fù)責(zé)償還債務(wù)，需要維修，在未來(lái)幾年的財(cái)政負(fù)擔(dān)增加，阻礙了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)[5]。徐立凡（2014）提出：在地方政府舉債融資機(jī)制中將政府債券作為主體，是由于地方政府需要發(fā)揮其建設(shè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)、發(fā)展地區(qū)水平的職責(zé)，但其實(shí)際工作中又收到財(cái)政資金限制的矛盾決定的，這一機(jī)制可以為優(yōu)化地方治理系統(tǒng)，促進(jìn)財(cái)政體制的改革提供了新的發(fā)展空間[6]。地方政府債務(wù)的會(huì)計(jì)問(wèn)題方面，徐晶晶（2011）提出，我國(guó)政府債務(wù)會(huì)計(jì)應(yīng)摒棄單純的收付實(shí)現(xiàn)制，用權(quán)責(zé)發(fā)生制來(lái)輔助收付實(shí)現(xiàn)制，將兩種核算基礎(chǔ)結(jié)合起來(lái)，但是在目前的情況下，可以以收付實(shí)現(xiàn)制為主[7]。劉鐵英（2011）認(rèn)為，政府會(huì)計(jì)內(nèi)部控制是履行公共受托經(jīng)濟(jì)責(zé)任的需要[8]。
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第 2 章 發(fā)行地方政府債券的基本原理分析

我國(guó)地方政府債券在發(fā)行主體、發(fā)行方式、使用方向和監(jiān)管方式上均與一般的債券存在明顯的區(qū)別，且表現(xiàn)出信用風(fēng)險(xiǎn)低、募集資金用途受到嚴(yán)格限制、享有稅收優(yōu)惠待遇、期限較長(zhǎng)、發(fā)行主體相對(duì)固定、發(fā)行方式以地方政府主導(dǎo)等特點(diǎn)，因此，研究其發(fā)行及定價(jià)問(wèn)題就需要先分清概念、理清特點(diǎn)，而后根據(jù)其特性研究其他方面的問(wèn)題。

2.1 相關(guān)概念
地方政府債券是指，地方政府要發(fā)展地方經(jīng)濟(jì)與社會(huì)公益事業(yè)，但又難免遇到經(jīng)常性財(cái)政資金不足的特殊情況，在面臨這些困難時(shí)，按照相關(guān)法律規(guī)定向社會(huì)發(fā)行的一種債券，發(fā)行債券所取得的收入作為地方政府的預(yù)算，納入預(yù)算管理，地方政府可以在需要將資金投入建設(shè)項(xiàng)目時(shí)統(tǒng)籌安排。通常具有安全性高、流通性強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)，還能保證穩(wěn)定的收益、享受稅收減免。地方政府債券最常用的分類標(biāo)準(zhǔn)是按資金用途和償還資金來(lái)源，將地方政府債券可以分為一般債券和專項(xiàng)債券。國(guó)債，又稱國(guó)家公債，是中央政府發(fā)行的，以國(guó)家信用為基礎(chǔ)，按照債的一般原則，向社會(huì)籌集資金所形成的債權(quán)債務(wù)關(guān)系[41]。企業(yè)債券，根據(jù)我國(guó)國(guó)務(wù)院頒布的《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》定義，指中華人民共和國(guó)國(guó)境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)，在境內(nèi)依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券[42]。
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2.2 地方政府債券、國(guó)債與企業(yè)債券的區(qū)別
如表 2-1 所示，地方政府債券不同于國(guó)債、企業(yè)債券，三者在很多方面存在著根本性的差異，如發(fā)行主體、發(fā)行方式、監(jiān)管方式及資金的使用方向上均完全不同。這些差異形成了地方政府債券獨(dú)有的特點(diǎn)，也有其特定的影響因素。這就需要針對(duì)地方政府債券的特點(diǎn)，針對(duì)性的研究出其相適應(yīng)的方法，來(lái)指導(dǎo)地方政府債券的發(fā)行和管理工作。由于地方政府專項(xiàng)債券的發(fā)行主體是地方政府及其授權(quán)機(jī)構(gòu)，還款資金來(lái)源于地方政府稅收收入或特定公共投資項(xiàng)目建成后的收益，地方政府的信用比企業(yè)債券或金融債券的發(fā)行主體的企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)等盈利性機(jī)構(gòu)高得多，僅在中央政府之下，所以，地方政府稅收收入和投資收入為地方政府償債提供了保護(hù)，其違約風(fēng)險(xiǎn)也遠(yuǎn)低于企業(yè)債券和金融債券，可以說(shuō)除了國(guó)債，僅有政府債券。有關(guān)地方政府法規(guī)、地方財(cái)政法規(guī)或?qū)ｉT的地方政府債券管理?xiàng)l例限制著地方政府發(fā)行債券的資金用途，所募集的資金一般用于社會(huì)公益事業(yè)和城市基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目，如道路施工、橋梁建設(shè)、醫(yī)療衛(wèi)生、教育教學(xué)等的建設(shè)。發(fā)行地方政府債券是地方政府為了發(fā)展社會(huì)公共事業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施，提高地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，提高人民生活水平，而籌集資金的一種方式，這也決定了資金投向不應(yīng)違背這些原則。

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第 3 章 山東省地方政府債券的發(fā)行研究...... 16
3.1 山東省地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀 ....... 16
3.1.1 我國(guó)地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀........ 16
3.1.2 山東省地方政府債券發(fā)行現(xiàn)狀....... 17
3.2 我國(guó)地方政府債券發(fā)行中普遍存在的問(wèn)題 ..... 19
3.3 山東省地方政府債券發(fā)行的特殊問(wèn)題 ....... 21
3.3.1 發(fā)行的地方性法律法規(guī)不足........ 21
3.3.2 發(fā)行方式不夠合理......... 21
3.3.3 利率偏低.......... 22
3.4 山東省地方政府債券發(fā)行的對(duì)策建議 ....... 23
第 4 章 山東省地方政府債券的定價(jià)研究...... 32
4.1 山東省地方政府債券的定價(jià)現(xiàn)狀 ...... 32
4.2 我國(guó)地方政府債券定價(jià)普遍存在的問(wèn)題 ...... 32
4.3 山東省地方政府債券定價(jià)的特殊問(wèn)題 ....... 33
4.4 山東省地方政府債券定價(jià)的對(duì)策建議 ....... 34
4.5 小結(jié) ......... 37

第 4 章 山東省地方政府債券的定價(jià)研究

4.1 山東省地方政府債券的定價(jià)現(xiàn)狀
2014 年山東試點(diǎn)地方政府債券自發(fā)自還，并于當(dāng)年 7 月份成功在中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司發(fā)行 137 億元自發(fā)自還地方政府債券。上海新世紀(jì)資信評(píng)估投資服務(wù)有限公司對(duì)山東省政府進(jìn)行綜合評(píng)定，將山東省政府債券信用級(jí)別評(píng)定為 AAA 級(jí)。此次發(fā)行中，5 年期 54.8 億元，7 年期 41.1 億元，10 年期 4.1 億元，利率分別為 3.75%，3.88%和 3.93%，比同期國(guó)債收益率均低約 20 個(gè)基點(diǎn)。這樣，山東省政府可以以低于同期國(guó)債利率約 20 個(gè)基點(diǎn)的代價(jià)取得資金，但同時(shí)，低利率也難以吸引投資者，市場(chǎng)在這次發(fā)債行為中幾乎沒(méi)有起到應(yīng)有的作用，山東省政府降低了發(fā)行成本和償債風(fēng)險(xiǎn)，但是必然將一部分風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到了銀行業(yè)中。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)-收益原則，信用風(fēng)險(xiǎn)的不同會(huì)造成債券收益率的不同，因此信用風(fēng)險(xiǎn)的大小會(huì)影響債券的價(jià)格。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾早在 2013 年發(fā)布的一篇報(bào)告就曾指出，中國(guó)地方政府尚存信用風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)幾年，很多地方政府的資金缺口仍然較大且維持高位，且很多地方政府的流動(dòng)性狀況減弱。這些會(huì)在很大程度上提高地方政府的信用風(fēng)險(xiǎn)。
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結(jié)論

本文基于山東省地方政府債券的發(fā)行和定價(jià)中存在的問(wèn)題，抓住山東省不同于全國(guó)的特殊問(wèn)題，從發(fā)行和定價(jià)兩個(gè)方面進(jìn)行了研究。
（1）山東省地方政府債券和全國(guó)地方政府債券在發(fā)行方面既存在同樣的問(wèn)題，又有一些特殊問(wèn)題，需要加以區(qū)別而采取措施。
（2）地方政府債券的發(fā)行上，全國(guó)普遍存在的問(wèn)題包括：宏觀環(huán)境方面的法律法規(guī)不夠健全；發(fā)行方式上，期限結(jié)構(gòu)不符合籌資項(xiàng)目的需要；財(cái)政部既承擔(dān)發(fā)行工作又承擔(dān)監(jiān)管責(zé)任，發(fā)行監(jiān)管效率達(dá)不到；發(fā)行利率普遍偏低，不符合市場(chǎng)化要求；籌資項(xiàng)目的收益期與償債期不能吻合，影響償債資金的按時(shí)到位。針對(duì)這些問(wèn)題，本文建議，我國(guó)應(yīng)當(dāng)盡快建立健全地方政府債券的相關(guān)法律法規(guī)體系，指導(dǎo)我國(guó)地方政府債券的發(fā)行和管理工作；運(yùn)用法律和市場(chǎng)的作用，使地方政府債券的發(fā)行方式和利率等適應(yīng)籌資項(xiàng)目的需求，保障償債資金的及時(shí)準(zhǔn)確到位。
（3）山東省地方政府債券發(fā)行存在的特殊問(wèn)題包括：地方性法律法規(guī)和管理辦法不足，無(wú)法約束和控制山東省的地方政府債券發(fā)行；發(fā)行的方式上，期限結(jié)構(gòu)不適應(yīng)籌資項(xiàng)目需求，缺少長(zhǎng)期債券，即期限在 10 年及以上的地方政府債券的比重；利率偏低，2014 年甚至低于同期國(guó)債利率 20 個(gè)基點(diǎn)。針對(duì)這些問(wèn)題，本文建議，山東省應(yīng)當(dāng)盡快制定適用于山東省具體情況的地方政府債券管理辦法；發(fā)行方式上，嚴(yán)格限定資金使用方向，適當(dāng)增加長(zhǎng)期債券的比重，且發(fā)行利率應(yīng)當(dāng)符合市場(chǎng)化要求；加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范和監(jiān)管體系建設(shè)，加強(qiáng)管理，接受監(jiān)督。
（4）地方政府債券的定價(jià)，全國(guó)普遍存在的問(wèn)題包括：定價(jià)沒(méi)有體現(xiàn)地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、沒(méi)有體現(xiàn)地方政府信用風(fēng)險(xiǎn)、沒(méi)有體現(xiàn)流動(dòng)性溢價(jià)、沒(méi)有擺脫行政干預(yù)以及定價(jià)與國(guó)債的差異不顯著。要改善這些問(wèn)題，本文建議，需要在地方政府債券發(fā)行定價(jià)時(shí)，充分考慮各種風(fēng)險(xiǎn)因素及政治因素的影響，遵循市場(chǎng)的規(guī)律，以風(fēng)險(xiǎn)和項(xiàng)目的收益為主要依據(jù)定價(jià)。
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參考文獻(xiàn)（略）