1.1 研究背景及意義

在全面深化改革的歷史背景下，隨著經濟體制改革的推進，行業范圍內的企業競爭日趨激烈，伴隨著全球經濟步入深度結構調整期，全球經濟復蘇依舊乏力，企業生存環境亦是舉步維艱，因此，構建符合現代企業特征的公司制企業已經成為各上市公司應對激烈競爭環境并取得競爭優勢的普遍選擇。在現代公司制企業構架下，股東與經營者代表著不同的利益群體，股東作為所有者以追求股東財富最大化為主要目的，經營者以實現自身利益最大化為主要訴求，由此造成了因效用目標不同而引發的委托代理矛盾。為了有效降低企業的委托代理成本，保障所有者權益，并促使企業績效得到提升，股權激勵制度成為各上市公司采用的重要措施。 股權激勵于上世紀五十年代起源于美國，經過了六十多年的市場檢驗，其在緩解企業委托代理矛盾，提升企業績效方面展現了巨大優勢。我國于上世紀九十年代引入股權激勵，伴隨著股權分置改革的逐步推行，股權激勵取得了廣闊的成長空間。2006年，證監會發布《上市公司股權激勵管理辦法》，該文件的發布成為我國企業實施股權激勵的重要法律保障，在隨后接近十年的時間內，股權激勵在我國的應用和實踐實現了重大突破，截至2013年初，已有五百多家上市企業提出股權激勵議案，展現出了較為猛烈的增長勢頭。 當然，隨著高管套現以及股權激勵導致企業巨虧等情況的出現，股權激勵能否提升企業績效日益成為理論界爭議的焦點。盡管多數學術權威及研究人員認為股權激勵可以有效提升企業績效，但是部分專家通過對我國股權激勵的實踐現狀進行實證研究發現，股權激勵提升企業績效的效果并不明顯，甚至會導致企業實際績效產出的降低。在當前經濟形式下，由于我國經濟體制改革步入深水區，企業面臨的經營壓力趨重，優化和改革企業管理架構成為上市公司應對改革壓力的不二選擇。股權激勵作為完善企業管理架構的重要方案應當成為研究的重要課題，而股權激勵能否有效提升企業績效則成為這一研究課題的關鍵環節。因此，本文對股權激勵各實施要素與企業績效間的關系進行論證，以期對理論界長期爭議的“股權激勵能否提升企業績效”問題提供補充性質的解釋論據。 

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1.2 文獻綜述

美國在上世紀五十年代[1]提出了股權激勵的概念，并進行了初步的實踐，后于上世紀七八十年代在歐洲等地區的國家風靡。由于其在解決現代企業委托代理矛盾以及降低代理成本方面具有較為顯著的效果，股權激勵引起了國外大量學者的關注，而對于“股權激勵與企業績效之間是否存在相關關系”的問題也成為眾多學者關注的重點。1976年，Jensen及Meckling最早提出了“利益匯聚假說”，其研究成果認為，管理者持有公司股權有利于構建委托人與代理人之間“共享利益，共擔風險”機制[1]，降低代理人背離企業價值的風險，進而提升代理公司的績效水平。 1985年，Smith和Stulz 在其研究成果中指出，股權激勵對于降低經營者的風險偏好，采取相對穩健的經營措施起到促進作用[2]。管理層會盡可能選擇風險與收益相匹配的經營與投資項目，有利于穩定和提升企業績效。 1989年，Kaplan和Smith對實施管理層收購的公司數據進行研究，認為對管理層實施股權激勵可以有效提升企業的管理水平以及績效水平[3]，其結論與Mehran對美國經理人股權激勵與企業績效的關系實證性檢驗不謀而合，即企業績效的比例與高管所持股票期權具有顯著正相關關系。 

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第 2 章 股權激勵與企業績效的相關理論

 

2.1 股權激勵的定義

《上市公司股權激勵管理辦法（試行）》[24]對股權激勵的含義進行了明確定義，即：上市公司以其所擁有的股票為標的物[28]，對董事、監事、高級管理人員以及其他關鍵人員進行的長期激勵[29]。在公司制企業中，由于經營權與所有權相互分離，委托人與代理人之間的委托代理矛盾難以避免[15]，為了有效緩解因委托代理矛盾而導致經營者損害所有者權益的狀況，所有者通過向經營者以及部分關鍵員工讓渡剩余權益索取權方式，在激勵與約束雙重作用下，促使委托人與代理人之間的利益趨于統一，進而實現提升股東權益與企業價值的目標[30]。通過對上文的分析，我們不難看出，股權激勵作為企業薪酬體系的一部分，是企業所有者與經營者構建“利益共享、風險共擔”的長期激勵機制。

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2.2 股權激勵相關理論

 

2.2.1 委托代理理論

委托代理理論是股權激勵理論提出的重要依據，它認為所有者與經營者之間存在著委托和代理的契約關系[15]，由于所有者與經營者分別擁有企業的剩余索取權與財產支配權，雙方分別以股東財富最大化與人力資本最大化為目標，不可避免的造成了委托代理矛盾，同時，依托該理論逐步衍生出最佳契約理論與管理層尋租理論，這些理論共同構成了股權激勵合理性的解釋依據。 委托代理理論基于三項假設，即：信息不對稱假設、理性經濟人假設和契約不完備假設[31]。一方面，由于經營者直接參與企業的運營管理，相對于所有者具有信息獲取優勢，基于理性經濟人假設，經營者為實現自身利益最大化，可能存在損害所有者利益的動機。另一方面，由于委托代理契約具有滯后性，很難對經營者的全部經營管理行為納入契約約束范圍內。同時，由于經營者與所有者之間的利益分配與風險承擔方面存在較大差別，管理層通過其在公司控制權方面的優勢，影響薪酬分配方案，而出現背離股東利益的情況。股權激勵構建了所有者與經營者共享企業剩余索取權的模式[32]，使兩者的利益趨于一致，有效降低了企業的委托代理成本，促進了企業績效的提升。 

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第 3 章  股權激勵在我國上市公司實施現狀分析 .......... 17 

3.1 股權激勵在我國發展的歷史沿革 ........ 17 

3.2 股權激勵在我國上市公司的實施現狀 ....... 18 

3.3 股權激勵在我國上市公司實施的特點及問題 ......... 25 

3.3.1 股權激勵在我國上市公司實施的特點 .......... 25 

3.3.2 股權激勵在我國上市公司實施存在的問題 ......... 26 

第 4 章  股權激勵與企業績效相關性實證研究 ....... 28 

4.1 研究假設 ...... 28 

4.2 變量選取 ...... 29

4.3 模型的設定 ......... 32 

4.4 樣本選擇 ...... 33 

4.5 實證統計與分析 ........ 33 

4.5.1 變量描述性統計 .... 34 

4.5.2 變量相關性分析 .... 36 

4.5.3 多元線性回歸分析 ....... 37 

第 5 章  研究結論與思考 ........ 41 

5.1 研究結論 ...... 41 

5.2 對策建議 ...... 42 

5.3 局限性 .......... 45 

5.4 研究展望 ...... 45 

 

第 4 章 股權激勵與企業績效相關性實證研究

 

4.1 研究假設

股權激勵對企業績效的影響主要體現在其實施要素層面，因此在進行實證之前，我們有必要對其施要素加以歸納。從其實施環節來看，激勵比例、激勵價值、激勵有效期是實施股權激勵必備的三個要素[44]，這三大要素設計地合理與否對其實施質量有著顯著影響，因此從股權激勵實施要素層面對其與企業績效的相關關系進行探究，以實現在全面把握的前提下突出重點因素的效果。本文實證的目標一方面需要確定股權激勵與企業績效是否具有相關性，另一方面需要論證股權激勵要素對企業績效的影響比重，并由此作出以下假設: 假設 1:股權激勵比例與企業績效正相關 股權激勵比例對應著股權激勵強度，根據激勵理論的觀點，對管理層授予股權激勵標的物的比例越大，其改善企業績效的效果就更加明顯。在對股權激勵的研究中，有學者提出“管理者防御假說”，認為管理者持有股票會增加其在公司的影響力以及投票權，使直接參與公司經營的管理者相對于所有者更加具有優勢，以致出現與股東抗衡并利用其優勢損害企業利益的狀況。受相關法規的約束，管理層獲取的股權激勵比例尚不足以構成與股東抗衡的危險，在法規允許的授予比例范圍內，我們認為激勵比例越大，管理層跟企業利益的聯系就會愈加緊密，企業績效提升的概率愈大[32]，因此本文假設股權激勵比例與企業績效正相關。

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結論

 

本文的初衷在于探究股權激勵實施要素與企業績效之間的關系，重點論證了股權激勵比例、激勵價值、有效期、高管薪酬對企業績效的相關性及影響程度，并得出下列結論： 股權激勵比例與企業績效負相關，隨著激勵比例增大，其對企業績效提升的貢獻度越來越小，說明上市公司在推行股權激勵的過程中要充分考慮股權激勵的資本成本以及對原股東股權控制力的影響；股權激勵價值與企業績效正相關，激勵價值越大，對管理層的激勵效果越強，進而鼓勵其提升上市公司績效；有效期對企業績效的影響較大，與其呈正向相關關系，有效期一般在 10 年之內，有效期越長對管理層的利益關聯期限越長，進而促進管理層采取措施以提升企業績效；高管薪酬與企業績效正相關，表明增加管理層薪酬可以作為提升上市公司績效的有效方法。 同時，在對控制變量進行實證分析的過程中，本文也得出了下述結論：上市公司規模與企業績效呈現明顯的負向相關關系，上市公司資產總額增加，其企業績效反而呈現下降趨勢，說明上市公司規模擴張需要考慮對企業績效的貢獻率；權益乘數與企業績效負相關，負債增加所帶來的營運風險對杠桿效應的抵消作用較大，上市公司應當合理確定債務與權益資本比例，以保障企業績效的安全穩定；總資產周轉率與企業績效具有不顯著的正向相關關系，上市公司應當努力提升其總資產周轉率，以提升其對企業績效的貢獻度。營業利潤率對企業績效影響極為顯著，表明盈利能力是上市公司績效提升的關鍵變量，管理費用率與企業績效正相關，表明在合理范圍內，增加管理費用能促進上市公司的有效運行，充分調動上市公司經濟資源為企業獲取利潤。 

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參考文獻(略)