金融是國民經濟發展中的主導分支，在金融體制改革的深化方面，十八大報告作出如下部署——對推動實體經濟發展、維持宏觀經濟穩定的現代金融體系予以完善，實現多層次資本市場發展，穩步開展匯率、利率市場化改革活動。近年來，國民經濟總量急速擴張，隨著一系列經濟快速發展的調整政策的實施，中國在全球范圍內所占資源、技術及經濟的份額也發生改變，在這一系列客觀因素的影響下，中國經濟的內在矛盾與結構失衡問題也逐漸加深。進入“十二五”規劃完結之年，如何在世界大舞臺上更好的展示經濟發展與綜合國力，有效實施貨幣政策，優化經濟資源配置，平滑經濟周期性運轉帶來的經濟波動，合理分散并化解風險，是擺在當前的重大戰略問題。 第一節  選題背景及研究意義 一、選題背景 近年來全球經濟金融格局不斷在調整變化，各個國家間的金融機構、金融市場的關系越來越緊密并且逐漸呈現聯動效應，與此同時也積存了過多的風險。源于美國次貸危機而演變成的 2008 年全球性金融危機的發生，更是重新喚起了經濟學界與政府監管部門關于系統性金融風險及其對宏觀經濟影響的關注，金融部門開始漸漸作為獨立的一個整體因素被考慮進宏觀經濟的政策制定中去，金融穩定的觀點及系統性金融風險在這場席卷全球的大危機之后備受矚目。2010 年 7 月 15 日，多德弗蘭克法案在美國國會被通過，該法案被認為是“大蕭條”以來最為具體、格式條框最為嚴格的金融改革法案條例，并以金融穩定監管委員會（Financial  Stability  Oversight  Council, FSOC）的成立，專門負責識別處理動搖國家金融穩定的系統性金融風險。2010 年 9月 2 日，歐盟成員國為加強金融監管建立了泛歐金融監管體系，用來監測整個歐洲金融的系統風險，統一評估跨國金融機構所面臨的風險并對其提出建議或警告。我國政府在央行所設立的金融穩定局，也是旨在識別、化解和防范金融系統性風險，給出相關政策意見，并且從 2005 年開始發布我國的《金融穩定報告》，對于我國金融體系的穩健性狀況進行全面評估。次貸危機告訴我們，重視金融機構個體的微觀審慎監管，會忽略了大型金融機構的資產證券化衍生金融品的監管而造成風險的爆發，危機之后各國金融監管逐漸改革向防范金融系統性風險、維護金融穩定的宏觀審慎監管的趨勢，金融監管理念及模式進行了重大調整：由原先注重微觀審慎監管轉向了宏觀審慎監管力度加強并且微觀審慎監管也不松懈。但是，至今學術界對于金融穩定、系統性金融風險的概念仍然是有爭議的，因此，對于金融穩定的量化、系統性金融風險的預警監測等相關方面的研究仍然短缺，相應的政策及監管工具的發展也受到了約束。 

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第二節  國內外研究回顧及文獻綜述

對于金融穩定進行量化分析的首要條件是對金融穩定的界定進行明確。自金融穩定重新回到經濟學界與政策制定者的關注點上以來，各界對于金融穩定的界定可以說是包羅萬象，但概括而言，主要從兩個角度來進行界定。 一類是直接從金融穩定角度來界定的。歐洲央行行長 Duisenberg（2001）認為雖然對于金融穩定的概念未達到一致，但通常是構成金融體系的核心部門在經濟日常活動中能按部就班地運轉。歐洲央行執行委員 Tommasa Padoa-Schioppa（2003）將“金融體系能在沖擊力之下保持平衡并不會導致儲蓄轉向投資時經濟受到累積效應損害”的狀態認為是金融穩定的體現。Schinasi（2004）類似地將金融穩定界定為金融體系所呈現出的穩定態勢，包括宏觀經濟的正常運轉活動、能夠化解部分由自身或預測之外的事件所引起的反面影響而導致的金融不平衡。Oosterloo 和 Haan（2004）對OECD 國家的央行在金融穩定方面的部門進行了調查，結果發現這些機構所給出金融穩定和系統風險的定義是個模糊概念，各央行對于金融穩定的維護和探尋模式各有不同，并且這些國家最高貨幣金融管理組織機構對于金融穩定職能的問責制度并沒有很好的執行。Allen 和 Wood（2006）則是探討了金融穩定的概念，分別探討了預防性措施及挽救措施的價值和意義。國內學者在關于金融穩定性的探討中主要也是直接來定義金融穩定性的。吳念魯和鄖會梅(2005)以更廣泛的角度來理解金融穩定性,他們認為貨幣供求均衡、資金借貸均衡、金融體系要害機構和市場平穩、國際收入支出均衡及金融結構保持穩定狀態等都是屬于金融穩定的范疇。吳軍(2005)認為金融穩定的概念是宏觀性的，也即金融機構、市場和金融基礎設施都能穩定運行,并且能夠正確發揮識別、預防和消除金融風險的作用，以及金融體系具有很強的沖擊承受力和彈性。

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第二章  金融穩定與金融壓力指數相關理論

 

第一節  金融穩定的內涵

全球化進程深刻地影響著世界經濟，在促進全球經濟增長方面發揮了巨大的作用，加快了經濟全球化的步伐，但同時也加重了全球經濟發展的不平衡性和危機性。近年來，全球金融體系因世界領域內頻繁發生的規模不等的金融危機的影響而打破了平衡。出于推動世界經濟更加有秩序發展的目的，大部分世界金融機構與各個國家的貨幣當局建立起了專門機構來分析如何實現金融的穩定發展，在理論與實踐上給金融監管單位預測金融危機、應對金融危機以及制定科學措施提供了必要的條件。例如，世界貨幣基金組織會定期出臺一份世界金融的穩定報告，從國際金融市場的實際情況出發，預測與判斷國際金融系統里可能出現的風險，從而幫助各成員國實現經濟的快速進步與金融的穩定發展。在對金融穩定的量化之前我們首先需要對其定義進行明確。因為每一個研究者都有各自的研究環境與研究基礎，尤其是在研究金融穩定的概念方面，各個國家的金融單位、中央銀行與學術領域都沒有形成一個統一的意見。但是總結起來基本是從金融的正反兩個角度來對金融穩定的概念給予詮釋。 一是從金融穩定性的反立面出發的觀點。這類中的大部分觀點在解釋金融穩定時基本是從金融不穩定或者金融脆弱性的立場出發。Issing（2003）、Herrero 和 Rio（2003）指出，金融體系穩定時金融市場是沒有起伏不定的現象的，但是當市場出現起伏不定的情況時卻并不意味著會對金融體系帶來危機影響，所以，金融穩定的概念沒有中心點而無法給出確切定義，建議從反向立場——不穩定方面來界定。 二是從金融穩定的自身特性，正向理解其內涵。以此角度為基礎的觀點大體上是給金融穩定下一個直接的概念或者指出保證金融穩定的基礎。2004 年  Schinasi 指出，金融穩定是從狀態上來形容金融的，指的是可以滿足定價、安排金融資源、應對金融風險的一種經濟機制，其主要作用就是推動經濟的穩定發展。2008 年 ECB 認為，金融穩定性指的是涵蓋金融市場、金融組織以及金融設施在內的金融系統可以抵抗里外沖擊的能力和應對危機的能力，其作用是可以更有助于將儲蓄轉變成投資，并在一定程度上降低金融損失。 

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第二節  金融壓力指數相關理論的概述

金融壓力被定義為是由金融市場和金融機構的預期損失變化或不確定性施加在經濟主體上而顯現出的一種狀態（Illing  和 Liu，2006）。也就是說，金融壓力是金融體系處于脆弱的情況下受到某一外部沖撞作用變現出來的狀況，它是金融系統在支撐力量薄弱的情況下與外部沖擊斗爭的結果。當金融體系的情況很糟糕時，一個很小的沖擊都會造成壓力的產生，比如：現金流迅速減少、資產負債表的杠桿化程度高或者債權人不再偏好風險的時候。當市場失調、系統超負荷運行或者信息流高度不對稱時，外部沖擊就可以透過這些金融系統結構的疏漏來影響整個金融體系。金融系統的脆弱程度以及沖擊力的大小決定了壓力的大小水平，當壓力累積到一定極致情形的時候就會演變成金融危機。金融壓力的形成見圖 2-1。 當金融系統處于壓力狀態時，金融市場和金融機構正在或將要出現預期損失變化或不確定性。具體地說，金融壓力的主要表現特征包括以下幾點：金融壓力會使得債權人和投資者對于金融資產基本價值的估計確定性降低，這些基本價值的確定性降低往往會轉化為資產的市場價格大幅度波動。某種程度上來說，資產基本價值確定性的降低反映的是未來經濟整體或是某個特定部門的不確定性。股票、債券及貸款的未來現金流是取決于未來的經濟形勢的。因此，對于經濟形勢的高度不確定性會導致債權人和投資者對現金流的當前貼現值的信心喪失。

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第三章  模型與數據選擇 .......... 15 

第一節  金融壓力指數構建模型的理論介紹 ........... 15 

一、金融壓力指數的形式及壓力識別 ....... 15 

二、金融壓力指數的構建模型 ..... 15 

第二節  指標變量的選擇及數據說明 ......... 17 

一、金融壓力指數構造變量的選擇 ......... 17 

二、宏觀經濟變量的選擇 ......... 20 

第四章  中國金融壓力指數的構建與實證分析 ......... 21 

第一節  金融壓力指數的構建 ....... 21 

一、樣本數據的修正與處理 ....... 21 

二、基于等方差加權法構建金融壓力指數 ........... 22 

三、基于 VAR 脈沖響應模型構建金融壓力指數 ....... 23 

四、基于時變參數狀態空間模型構建金融壓力指數 ........... 30 

第二節  金融壓力指數構建結果的實證分析 ........... 32 

一、指數的獨立分析 ..... 32 

二、指數間的比較分析 ........... 35 

三、結合實際對我國金融穩定狀況的分析 ........... 37 

四、金融壓力指數的有效性檢驗 ........... 39 

第五章  中國金融壓力指數的應用 .......... 42

第一節  金融穩定下的貨幣政策 ..... 42 

一、貨幣政策的相關理論 ......... 42 

二、金融穩定與貨幣政策 ......... 42 

第二節  包含金融壓力指數的貨幣政策規則檢驗 ....... 43 

 

第五章  中國金融壓力指數的應用

 

Janet Yellen（2014）指出近期的金融危機使世界各國的央行加強了對金融穩定問題的關注，對貨幣政策目標的選擇與實施更加慎重，央行應根據具體情況，在宏觀審慎政策與貨幣政策之間做好平衡，在不同種類的宏觀審慎政策工具間做出選擇。

 

第一節  金融穩定下的貨幣政策

 

一、貨幣政策的相關理論

貨幣政策是當代各國政府干預和調節宏觀經濟運行的最主要政策之一，本文所討論的貨幣政策的控制范圍是限定在央行行為方面。貨幣政策目標指的是某個國家的貨幣當局借助制定并實施貨幣政策來實現促進經濟發展與社會進步的目的。1930 年后至今，貨幣政策目標逐漸由幣值穩定的單個目標擴充到保持物價穩定、擴大就業、促進經濟增長和保持國際收支平衡，而且近些年金融領域也將實現金融穩定發展當成是貨幣政策的目標之一。自 1984 年中國人民銀行專門行使中央銀行職能以后，我國事實上一直奉行的是雙重貨幣政策目標，即發展經濟和穩定貨幣。直至 1995 年 3 月頒布的《中國人民銀行法》對于雙重目標進行了修正，確定我國的貨幣政策目標為“維持幣值穩定，在此基礎上促進經濟增長”。該目標說明了兩點：一是在貨幣穩定與經濟增長當中優先考慮貨幣幣值穩定，通過貨幣幣值穩定來為經濟增長護航。二是在任何時間段，都要堅持以穩定貨幣作為基本立足點來出發。

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結論

 

本文從金融穩定視角出發，構建了中國金融壓力指數來反映我國金融體系的穩定情況，并且將其應用于金融穩定在貨幣政策中的作用及影響的探討中，檢驗了央行在貨幣政策的制定、實行時是否要將金融穩定因素納入進來。通過前幾章節的實證分析，可以得到以下結論：本文選取了 8 個指標代表我國銀行、證券、外匯、房地產及國際市場部門來構建我國金融壓力指數，除了采用構建金融壓力指數的經典方法——等方差加權法以外，使用了計量經濟模型 VAR 模型分別基于通貨膨脹率、產出增長率的脈沖響應構造了兩個金融壓力指數，并且還嘗試使用時變參數狀態空間來構造動態權重的金融壓力指數。通過橫向和縱向的分析后發現，不同方法所構造出來的金融壓力指數所反映出來的序列走勢及壓力識別大致是相同的，并且都能較好地將我國在樣本期內所處金融環境的壓力狀況體現出來。 從文中構造的 4 個金融壓力指數中選出效果較好的，并且結合我國市場情況進行分析，結果表明金融壓力指數對于我國金融市場壓力期的識別及穩定狀況的刻畫是符合實際情形的，金融壓力指數可以作為金融穩定的量化指標。從基于經濟增長及通貨膨脹對金融壓力指數的脈沖響應分析中可知金融壓力指數會對執行貨幣政策時的目標對象產生影響，并且在一定程度上可以作為宏觀經濟的先行指標。所以將代表金融穩定狀況的形象指標——金融壓力指數作為獨立指標來添加到貨幣政策目標的考慮范圍是有必要的。 

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參考文獻(略)