1.1 問題的提出

關聯交易是上市公司普遍存在的一種現象，從理論上來說，關聯交易屬于中性范疇，它既不是純粹的內部交易，也不是完全的市場行為。在經濟學上的積極作用主要表現在：集團內部的各種資源能夠被充分利用，交易成本大大降低，企業運營效率和市場競爭力大大提高。但是在實際運用時，關聯交易價格不是按照市場公開競價方式來定，而是由關聯各方協商來定。這里就存在一個問題，雖然從法律上來講交易各方是獨立的法人，但是由于控制與被控制或者其他關聯關系導致交易各方地位實際不平等，從屬企業很有可能喪失應有的獨立性，此時的關聯交易就很容易成為主導關聯方轉移上市公司利潤的工具。 上市公司是證券市場的主要構成部分，上市公司運營效率的高低在很大程度上就決定了社會資源配置的合理性。長期以來，上市公司關聯交易受到了各方的熱切關注。從歷史上看，很多國有企業通過剝離不良資產或者劃撥優質資產的方式進行改制上市成立了上市公司。但是這種改制模式進行得并不徹底，上市的公司只是改制前國有企業的部分資產，國有企業依然是上市公司的控股股東或者實際控制人，而控股股東或者其控制的其余子公司和上市公司必然會發生各種各樣的業務往來，大量的關聯交易在所難免。關聯交易沒有全部按照市場規律進行，而是一定程度上受到實際控制企業或個人行政方面的影響，因此，關聯交易本身就存在很多不確定因素。關聯交易是中性的，遏制關聯交易不是最好的辦法，實際上沒有哪個國家的法律法規完全禁止關聯交易，所以關聯交易廣泛地存在于世界各國的集團公司中。上市公司可以合理地運用關聯交易，但是在操作過程中要防范上市公司關聯交易財務風險。  財務風險廣泛客觀地存在于公司的投融資、日常運營和股利政策等全部財務活動中，并且深刻影響企業財務目標的實現。因此，企業必須充分了解并采取有效措施防范財務風險，這是財務風險管理者必須研究的一個重要問題。企業要有效地防范和控制財務風險，首先必須掌握財務風險的內涵和特征，了解財務風險的來源，準確地衡量和預測財務風險，并采取有效的措施來防范和控制財務風險，通過構建健全的財務風險管理機制，最低程度地降低損失，實現企業價值最大化。因此，研究上市公司關聯交易財務風險對理論和實踐都具有重大作用。

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1.2 國內外研究現狀

近年來國際學者對關聯交易的研究很少，但是國外學者研究關聯交易的歷史很久遠，采用的分析方法以案例研究和實證分析為主，主要的文獻有： Herrmannetal(2001)采用用隨機抽樣的方式對東京證券交易所 1993-1997 年的上市公司中抽取出的 3068 次數值進行分析，分析表明：日本上市公司存在通過以關聯交易為主的資產剝離方式進行盈余管理，具體表現為如果企業的當期盈利低于或者高于管理層的期望，那么企業從資產出售中獲得的收益就明顯地高或者低，也就是說日本企業從資產出售中獲得的收益與當期的收益呈負相關關系，而與預期的未來收益正相關。 T.J.Wong 和 Ming Jian (2003)從中國基礎材料行業中篩選出 131 個上市公司作樣本，對這些企業的關聯方交易進行市凈率檢驗和托賓 Q 檢驗，分析指出，企業價值和關聯方貸款呈負相關關系。同時指出，中國投資者已經在一定程度上認識到上市公司關聯交易可能是一種掏空行為，投資者只愿意支付較低的股票價格給那些資金被關聯方占用的上市公司，而且還發現沒有關聯購銷的上市公司的股票回報率要比存在關聯購銷的上市公司的高。 Gordon E.A、E.Henry  和 D.Palia (2004)對關聯方交易與盈余管理的關系進行了研究，指出關聯交易是公司進行盈余管理的一種方法。其具體論結為：衡量企業盈余管理指標之一的調整的絕對超額收益率與關聯交易的部分關聯方或交易類型存在關聯關系。   Elizabeth A. Gordon、Elaine Henry  和 Darius Palia (2004)通過對 SOX 法案(Sarbanes-Oxley Act)頒布之前一段時間里的具有代表性企業分析發現，涉及非執行董事和執行董事的關聯交易廣泛存在；頻繁和巨額的關聯交易往往發生于公司治理比較弱的企業。其研究結果反駁了關聯交易高效率的觀點。 Marianne (2007)對印度上市公司進行研究發現，控股股東往往通過“隧道效應”將上市公司的資源從現金流較低的公司轉移到現金流較高的公司。 

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第 2 章  上市公司關聯交易財務風險理論概述

 

2.1 關聯交易理論概述

2006 年財政部頒布的《企業會計準則 36 號—關聯方披露》將關聯方交易定義為“在關聯方之間發生轉移資源、勞務或義務的事項，而不論是否收取價款”。關聯交易的主體是關聯方，對于關聯方的定義準則并沒有明確的定義，只給出了判斷關聯方關系的標準：在企業經營和財務決策中，如果一方控制、共同控制另一方或者能夠對另一方施加重大影響，以及兩方或兩方以上同受一方控制、共同控制或重大影響的，構成關聯方。可以看出控制、共同控制和施加重大影響是判斷是否存在關聯方關系的基本原則，也是關聯方關系的主要特征。同時，準則列舉的關聯方關系的形式可歸納為： （1）該企業的母公司、子公司以及受母公司控制的其他子公司； （2）該企業或母公司的關鍵管理人員、主要投資者個人及與其關系密切的家庭成員，以及其控制、共同控制或施加重大影響的其他公司； （3）該企業的合營企業、聯營企業； （4）對該企業實施共同控制或者施加重大影響的公司。 需要說明的是，有些學者認為“關聯方交易”的概念不同于“關聯交易”的概念。比如鄭孟狀認為“關聯方交易是一個比關聯交易更廣的概念，它包括了關聯交易，并且在交易內容、交易目的以及交易產生的結果上都很不相同”。雖然《企業會計準則 36 號—關聯方披露》中稱為“關聯方交易”，《深圳證券交易所股票上市規則》和《上海證券交易所股票上市規則》中稱為“關聯交易”，而且有學者提出需要區別兩種提法，但是筆者認為“關聯方交易”和“關聯交易”實際上是一致的，本文統一稱為“關聯交易”。

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2.2 財務風險的理論概述 

風險通常是指損失的不確定性，是形成損失的種種風險事項出現的不確定性，通過數學和統計學的方法能夠把這類不確定性估算出來。財務風險屬于風險的一種類型，其客觀存在于企業的經營管理過程中，是企業無法逃避的一個現實問題。財務風險不可能被徹底消除，但企業管理者可以采取有效的措施來防范或者控制企業財務風險。財務風險能夠分為廣義的財務風險和狹義的財務風險。 狹義的財務風險僅僅指債務融資風險，是伴隨企業舉債而形成的到期償還債務的不確定性風險。企業通過舉債能暫時緩解現金短缺，為企業進一步發展提供資金支持，可是加重了企業到期還本付息的壓力。廣義的財務風險屬于經營風險的一種類型，是指企業在日常經營的各類財務活動中，因為內部和外部環境以及其他各種很難預計或把控的因素的影響，使企業在一定范圍和一定期間內實際收益未達到期望收益從而蒙受損失的可能性。廣義的財務風險是通過企業日常經營的全過程來看待企業的風險，主要有投資風險、籌資風險、流動性風險、經營風險和存貨管理風險等。 在市場經濟前提下，企業的每個財務環節都蘊藏了財務風險，財務風險是所有因素的集中反映，不僅僅籌資活動會產生風險，不恰當的投資、營運、分配活動同樣會形成財務風險。所以本文的觀點是：廣義的財務風險才能更真實地體現市場經濟背景下企業財務風險的含義，這類定義更為準確，因此本文所說的財務風險用的是廣義上的財務風險概念。

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第 3 章  魯北化工關聯交易財務風險分析 ..... 20 

3.1  魯北化工概況........ 20 

3.1.1 公司簡介....... 20 

3.1.2 組織架構圖............. 20 

3.1.3 主要財務數據及指標....... 22 

3.2  魯北化工關聯交易財務風險分析...... 23 

第 4 章  魯北化工關聯交易財務風險的防范措施 ............. 33 

4.1 加強上市公司內部建設............. 33 

4.1.1 完善公司治理機制，加強內部控制制度..... 33

4.1.2 完善管理層激勵機制....... 34 

4.2 完善上市公司外部環境............. 34  

 

第 4 章 魯北化工關聯交易財務風險的防范措施

 

瘋狂的關聯交易導致魯北化工產生了巨大的財務風險，上市公司的經營利潤幾乎被關聯方尤其是大股東掏空，嚴重侵害了中小股東的利益，給社會造成了極大的影響，因此必須研究魯北化工關聯交易財務風險的防范措施。本文將從上市公司內部建設和外部環境兩個方面提出防范措施。 

 

4.1 加強上市公司內部建設 

按照現代企業契約理論，契約的不完備將導致契約的關系人（如企業的管理者）為了實現自身利益最大化利用非公允關聯交易進行利潤操縱。在魯北化工關聯交易中，注冊資金只有 90 萬的無棣寶豐有限責任公司累計占用魯北化工非經營性資金 14 億元，其中魯北集團公司副總經理馮怡元占有股份 15%，魯北集團公司企管主任付希祿占有股份 10%，魯北集團公司辦公室主任黃福林占有股份10%，管理層通過非公允的關聯交易把上市公司利潤轉移到自己手中。要防范魯北化工存在的關聯交易財務風險，必須簽訂完備的企業契約，而健全的公司治理機制和內部控制至關重要。 公司治理機制也稱為企業法人治理機制，它決定了企業權力的分配，它是在企業的所有權與經營權分離后，為了解決企業的所有者和經營者之間由于信息不對稱而存在的利益沖突成立的。有效的公司治理機制，要改善制度環境，優化上市公司股權結構；要進一步完善企業獨立董事制度，不讓獨立董事制度成為一種擺設，完善獨立董事選舉制度，充分發揮以獨立董事為主的審計委員會和薪酬委員會的職能作用；要不斷完善監事會成員選舉制度，可以建立獨立監事制度，更充分地發揮監事會的監督作用；強化管理層激勵制度，要根據管理層創造的企業價值給予他們公正的待遇，充分顯示他們的價值，實現企業與管理層雙贏的局面。目前上市公司普遍存在“一股獨大”的現象，這種現象對于上市公司的現代公司治理機制很不利。改變這種情況的方法是對公司治理機制進行改革，要使上市公司治理機制去行政化，朝著市場化的方向進行，構建多元化的股權結構。 

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結語

 

本文在梳理了上市公司關聯交易財務風險的理論知識的基礎上，按照關聯交易最常見的四種方式對魯北化工關聯交易財務風險進行了分析，并且針對這些財務風險從上市公司內部建設和外部環境兩方面提出了防范措施。對于關聯交易財務風險的分析，本文使用了 Z 計分模型、企業自由現金流、財務報表分析法，主要從關聯購銷、關聯方資金占用、關聯擔保、關聯方資產交易四個方面對魯北化工關聯交易財務風險進行分析。通過分析發現，大量的關聯交易使得魯北化工財務風險很大，幾乎把魯北化工的利潤掏空，具體表現在盈利能力、營運能力和償債能力全面下降，還導致魯北化工由于三年連續虧損而暫停上市，而為了保住上市資格，控股股東有更強烈的動機利用關聯交易來扭虧為盈。上市公司發生不公允的關聯交易往往是因為大股東為了謀取自身利益，而這種行為對小股東來說很不公平。為了防范這種風險，必須從上市公司內部建設和外部環境兩方面進行考慮。在上市公司內部建設方面，要完善公司治理機制，加強內部控制建設，完善管理層激勵制度；在上市公司外部環境方面，要明確關聯交易定價方法，完善關聯交易信息披露機制，要充分發揮中介機構、媒體和證券監督機構的監督作用，加大對違法違規關聯交易行為的處罰力度，建立小股東權益保護制度，完善股東代位訴訟制度。 本文在分析過程中也存在一些不足之處，由于部分數據難以獲得以及財務風險計量模型的局限性，對于財務風險的計量分析可能存在瑕疵，希望以后能有機會彌補這一缺陷。 

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參考文獻(略)