1.1   選題背景及意義

在“經濟分權”和“政治集權”的制度背景下，中國存在著這樣一個事實，地方政府官員與經濟發展有著較為密切的聯系，政府官員在中國經濟的發展中扮演著重要的角色，尤其是改革開放以來，中國經濟以奇跡般的速度增長，在這過程中地方政府官員對當地經濟發展體現出了在世界范圍內可能并不多見的興趣和熱情（周黎安等，2005）。基于此經驗認識，部分學者采用實證研究方法從官員治理的某個維度就關于地方政府官員對轄區經濟發展的影響程度的論題進行了研究（如：徐現祥等，2007；張軍和高遠，2007），表明了處于同一中央領導下，面臨著同樣的財政和政治激勵，不同類型的地方政府官員對轄區經濟發展的影響不同，并提出了一個合理的解釋，即“官員是異質的”。 在中國，干部任期制的推行使得地方官員更替已成為常態，王賢彬等（2009）提到“假如官員異質，我們就有理由相信官員更替會給經濟增長帶來影響”，并通過實證研究發現地方官員更替對轄區經濟增長有顯著的負面影響，影響程度因地方官員更替頻率、官員的年齡等因素的不同而有所差異。那么地方官員更替如何對經濟增長產生影響呢？ 政府官員是權力的代表，擁有法定權力改變經濟政策，加上官員的異質性使得政府官員的更替成為政治不確定性的重要組成部分（Alesina and Perotti, 1996）。國外文獻在對政治不確定性與經濟活動關系進行研究時，大多也以“官員（國家領導人）更替”事件作為衡量政治不確定性的變量（Bialkowski et al., 2008; Julio and Yook, 2012）。而對于我國來講，特殊的政治經濟制度背景下地方政府官員更替引發的政治不確定性更為顯著。“經濟分權”制度使得地方政府官員“有權力”制定區域政策制度，與經濟績效掛鉤的官員晉升制度使得地方政府官員“有動力”通過制定各種區域發展政策促進當地經濟的發展。地方政府官員發生更替時涉及到離任和繼任兩位官員，官員的異質性以及相對業績考核指標可能導致新任官員制定與前任官員制定的有較大差異的經濟政策。因此，在中國地方政府官員更替更加意味著政治不確定性。 

........

 

1.2   研究內容、研究方法及論文框架

本文在國內外學者關于政治進程的研究以及企業現金持有的研究基礎上，從上市公司層面和地方官員更替事件出發，探討地方政府官員更替對上市公司財務行為的影響，重點研究以下問題： （1）地方官員更替對企業現金持有水平的確定是否產生影響；如果地方官員更替對企業現金持有水平產生影響，那么影響程度是否因企業所有權性質、所處地區市場發展程度不同而不同，以及是否因新任官員來源的不同而有所差異不同。 （2）地方政府官員更替對企業現金持有的經濟效應是否也產生影響；如果有影響，同樣，其影響程度是否會因企業所有權性質、所處地區市場發展程度不同而有差異；不同類型的官員更替對企業現金持有經濟效應的影響是否也不同。 本文采用理論分析與實證檢驗相結合的研究的方法，在對國內外關于企業現金持有以及政府官員周期變動對微觀企業行為影響的相關理論和文獻回顧的基礎上，分析得出本文的研究思路，提出研究假設，并利用 2000-2012 期間地方政府官員更替事件以及中國 A 股上市公司經驗數據，建立多元回歸模型，對提出的假設進行檢驗，并根據回歸結果進行分析。全文分為五章，各章具體內容分別為： 第一章為緒論，介紹本文研究問題的背景意義、研究內容與方法、論文框架以及存在的創新點與不足。 第二章為文獻綜述，較系統地回顧和梳理了國內外關于政府官員更替對微觀企業行為影響以及關于企業現金持有的相關文獻，其中關于現金持有的文獻包括現金持有動機、現金持有水平影響因素以及現金持有經濟效應的理論與實證研究。 第三章是地方官員更替對企業現金持有水平影響問題的實證研究。在第二章對相關理論及文獻回顧的基礎上，理論分析地方官員更替對企業現金持有水平可能存在的影響，提出合理假設，并利用 2000-2012 年中國各地級市官員更替數據以及中國 A 股上市公司經驗數據檢驗企業現金持有水平與地方官員更替事件之間的關系。 第四章為地方政府官員更替對企業現金持有經濟效應影響的實證研究。與第三章類似，在對相關理論及文獻回顧的基礎上，理論分析地方官員更替對企業現金持有經濟效應可能存在的影響，提出合理假設，建立模型并利用經驗數據對提出的假設進行檢驗以及對回歸結果進行分析。 第五章為研究結論與政策啟示。簡要總結本文的研究結果，得出本文主要研究結論與相關政策啟示。 

..........

 

2.   文獻綜述 

 

2.1   官員更替與微觀企業行為 

新制度經濟學家 North 開創性提出經濟增長受制度環境的影響（North and Tomas, 1973; North, 1981），此后，國外學者也逐漸關注政治制度對經濟增長的影響（Shleifer and Vishny, 1993; La Porta et al., 1998）。重要政府官員是權力的代表，可以通過法定權力改變經濟政策和資源配置，官員個人的更替意味著政治權利的轉移，會引發政治不確定性（Alesina and Perotti,  1996）。由于官員更替相對外生于宏觀經濟增長和微觀企業行為，因此也成了學者們研究較多的對象，較多文獻通過研究官員更替對經濟增長和經濟改革的影響來反應政治不確定性等政治環境與宏觀經濟增長的關系（Bernhard and Leblang, 2006）。 除了對官員更替引發的政治不確定性與宏觀經濟增長關系的研究外，國外學者也從企業微觀層面入手，研究政府官員的更替與微觀企業的行為之間的關系。現有相關文獻主要是以政治選舉引發的國家領導人或官員的更替導致的政治不確定性為視角檢驗政府官員更替對微觀企業投資行為的影響。Yonce（2010）利用 1964-2008 年美國的經驗數據研究總統選舉期間企業的投資情況，實證研究發現，大總統選舉期間，美國企業的投資支出減少約 2%；Cohen et al.（2011）實證研究發現美國國會參議員的更替會導致發生更替的州政府支出增加進而導致私營企業投資支出急劇減少（擠出效應）；Julio and Yook（2012）利用多個國家的數據，研究大選期間企業的行為變化，實證檢驗表明，在國家大選期間，企業變得更謹慎，投資支出水平平均下降 4.8%，且在一國范圍內，當選舉結果越難預測，企業資本支出水平下降越明顯。這些文獻構建了不同的模型，利用不同的經驗數據均證明了官員更替導致政治不確定性，在面臨政治不確定性時，企業會削減投資。 從對國外相關文獻回顧來看，研究對象基本是針對普選制國家的官員更替，官員更替采取的是國家層面的官員。而關于政治不確定性對微觀企業行為的影響也僅涉及到了企業的投資行為，少有相關文獻對政治不確定性與企業其他財務行為的關系進行研究。 

..........

 

2.2   現金持有方面的文獻 

至今，國內外學者對于現金持有已經做了大量的研究，關于現金持有的現有文獻，大致可以歸為三類，分別為：現金持有動機、現金持有水平影響因素以及現金持有經濟效應。下文將分別對這三類文獻進行回顧。關于現金持有動機的提出，最早可追溯到 Keynes（1936），至今，現有文獻出現過的企業持有現金動機主要有五種，分別為交易動機、預防性動機、投資動機、稅務動機以及代理動機。 （1）交易動機，企業為滿足日常經營和交易的現金支付需要而持有一定量的現金。理論認為當企業將非現金資產轉變為現金資產必須付出交易成本時，企業便會持有一定量的現金以備日常交易之需要。Miller and Orr（1966）認為企業為了避免流動性短缺引起成本增加會持有更多的流動性資產；Himmelberg and Love（2003）建立了 CIA（cash-in-advance）模型，并運用折舊率、物資投入等變量研究了現金持有的交易性動機。 （2）預防性動機，企業為了應對未來意外事件發生時的及時支付、規避各種潛在風險（如清償到期債務、財務困境、現金流量波動性等）而持有現金。Morris（1983）在資本資產定價模型（CAPM）的基本框架下討論公司現金持有問題，得出一個結論是公司持有現金量過少可能增加了公司由于不確定性所引起的非系統風險，提高現金持有量可以幫助降低公司受不確定性的影響。Bates et al.（2009）發現，從 1980-2006 年美國工業部門公司現金持有水平增長了 1 倍，這主要都是預防性的現金持有。 

...........

 

3.   地方官員更替對企業現金持有水平影響實證研究 ..... 16 

3.1   理論分析與研究假設 .... 16 

3.2   變量的定義及模型設計 ........ 19 

3.3   樣本選擇及數據來源 .... 22 

3.4   地方官員更替對企業現金持有水平影響的檢驗結果 ....... 22 

4.   地方官員更替對企業現金持有效應影響實證研究 ..... 30 

4.1   理論分析與研究假設 .... 30 

4.2   變量的定義及模型設計 ........ 34 

4.3   樣本選擇及數據來源 .... 36 

4.4   地方官員更替對企業現金持有經濟效應影響的檢驗結果 ....... 36 

4.4.1   描述性統計 ......... 36 

4.4.2   回歸結果分析 ..... 38 

5.   研究結論與政策啟示 ...... 44 

5.1   研究結論 ........ 44 

5.2   政策啟示 ........ 45 

 

4.   地方官員更替對企業現金持有效應影響實證研究

 

本文第三章實證檢驗結果表明，地方官員更替對企業現金水平產生影響，在地方官員發生更替的年份，企業當年年末平均現金持有水平比不發生地方官員更替的年份高，換言之，當地方官員發生更替，企業增加當年現金持有，以應對新任官員上任導致的政治不確定性。對于企業現金持有的研究，除了關注現金持有水平外，往往更關注的是其經濟效應。通過第二章的文獻回顧知道，影響企業現金持有水平的因素同時也影響著現金的經濟效應，地方官員更替對企業現金持有水平具有影響作用，也很可能對其經濟效應產生影響。 

 

4.1   理論分析與研究假設 

較早期的文獻較多證明了企業現金持有具有價值效應（包括正價值效應和負價值效應），主要關注的是現金持有帶來的預防作用和代理沖突進而對企業價值產生影響（如：Myers and Rajan, 1998; Bates et al., 2009）。而近期的文獻更多地是從相對產品市場增長的角度證明了企業現金持有的市場競爭效應（如：Fresard, 2010; Haushalter et al., 2007），關注的是現金儲備為企業戰略性部署提供支持，大量的現金儲備能夠使企業未來的產品市場份額增加。 如第三章所分析，地方官員發生更替意味著政治不確定性，一方面，這種不確定性帶來的負面影響是市場信息質量的降低和資本市場風險的增大進而可能導致企業融資約束程度增強；另一方面，這種不確定性給企業帶來正面影響是新任官員出于為自身升遷考慮可能在上任后出臺新經濟措施以促進當地經濟的發展，比如增加公共基礎設施建設、出臺產業支持政策、招商引資等等，這些新經濟措施可能給企業帶來更好的投資機會。在新任官員上任后給企業帶來更好的投資機會前，企業如果沒有足額的現金儲備，當優良投資機會出現企業就可能由于融資約束程度增強難以從資本市場上迅速獲得資金而不得不放棄優良投資機會；相反，如果企業增加現金儲備，當新政策出臺帶來的優良投資機會出現時，企業能夠迅速抓住機會，獲得更大的成長空間、市場份額和戰略競爭優勢。因此，地方官員更替，可能增加企業現金持有的市場競爭效應。

..........

 

結論 

 

本文在國內外學者關于政治進程的研究以及企業現金持有的研究基礎上，從上市公司層面和地方官員更替事件出發，利用 2000-2012 年中國各地級市市長和市委書記數據以及中國 A 股上市公司數據，探討地方官員更替對企業現金持有（包括現金持有水平的確定以及現金持有的經濟效應，經濟效應又包括市場競爭效應和價值效應）的影響，得出以下主要結論。 

（1）我國地方政府官員更替較為頻繁，更替的比例各年度間差異較大，企業面臨的政治不確定性較大。 

（2）與其他國家相比，我國上市公司現金持有水平相對較高。一方面，我國上市公司一股獨大的現象比較嚴重，法律制度不完善，投資者保護程度弱，使得大股東和經營管理者有能力操縱企業現金，因而企業現金持有水平相對較高。另一方面，我國上市平均流動負債比重高達 85.2%，企業面臨的財務風險較大，同時企業面臨的宏觀經濟不確定性與政治不確定性較大，使得企業傾向于持有高水平的現金以應對未來的各種不確定性。 

（3）地方官員更替導致政治不確定性增大影響企業對未來經營環境與投資環境的預期，從而影響企業現金持有水平的確定。這種影響的程度在不同所有權性質企業之間并沒有差異，而在處于不同市場化程度區域的企業之間有顯著差異，并且企業所在區域市場化程度越高，受地方官員更替的影響越大。另外，新任官員為非本地來源的地方官員更替比本地來源的更替對企業現金持有水平影響程度大。 

（4）地方官員更替對企業現金持有經濟效應有顯著影響，增加了其市場競爭效應而對其價值效應產生負面影響。  

.........

參考文獻(略)