（一）私募股權投資在我國的發展概況 

基金是具有特定用途的資金①。所謂“私募”，是與“公募”相對應的概念，是指私下、非公開募集資金的一種行為。私募股權投資基金（即 Private Equity,以下或簡稱“PE”），是通過非公開方式向特定的投資者募集資金而形成的投資組織，基金組織委托基金管理人進行管理，投資人按照約定或按出資比例享受投資收益并承擔投資風險②。接受投資的企業通常被稱為“目標企業”或“目標公司”。對處于創業期的目標企業進行投資，包括在企業種子期、初創期進行的投資，由于投資風險大，被稱為“風險投資基金”（即 Venture Capital,簡稱“VC”）③。私募股權投資者通過受讓目標公司股權或者向目標公司增資，取得目標公司的股權，在目標公司中按照出資份額以及公司股東之間的約定，分享投資收益，承擔投資風險，并且還為目標公司提供專業的咨詢和管理建議，以期在目標公司逐步發展壯大后通過上市、并購或者管理層回購等方式獲得投資收益。 對私募股權投資基金的法律屬性，學者存在不同的認識。有學者從基金是由多數投資者繳納的出資所組成的角度出發，認為私募股權投資基金是資本的集合體，是一種一種財產④；有學者認為私募股權投資基金是一種集合投資制度，是將不特定的多數投資者的資金集合起來，交由專業理財人員投資于證券等領域，由投資者直接享受投資收益，承擔投資風險的一種投資制度⑤；有學者認為是受托人接受投資者委托把分散資金匯集成基金，投資收益和風險由投資者根據出資比例進行分享和承擔的一種投資者式.

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（二）優先股制度在我國的引入概況 

2013 年 11 月 30 日國務院出臺的《關于開展優先股試點的指導意見》（以下簡稱“《指導意見》”），以法規的形式對優先股的概念做出了明確界定②。2013 年 12 月 9 日，中國證券監督管理委員會（以下簡稱“證監會”）發布《優先股試點管理辦法》（以下簡稱“《管理辦法》”）對優先股的發行監管作出規定。優先股是相對于普通股而言的，普通股和優先股是以權利主體為標準進行的股權劃分，普通股是普通股東享有的股權，優先股是股東享有的特別股東權③。優先股的股份持有人在分配公司利潤和剩余財產方面優先于普通股股東，但對公司的決策管理等權利受到一定限制。的一種證券①。優先股既是投資者進行投資的一種投資工具，也是公司進行融資的一種融資工具。優先股的股票特征體現在它是公司發行的一種股份，是投資者的權益性投資，優先股股東不能要求退股，但是可以在投資時附帶贖回條件，在條件滿足時通過公司回購來轉讓股票，實現收益。其債券特征體現在優先股具有固定的股息，類似債券，其股息率在發行時事先設定，不隨公司經營狀況的變化而波動，在公司向普通股股東分紅之前派發股息。 優先股股東權利的優先性主要體現在：優先股股東在分配公司利潤時享有優先于普通股股東的權利；優先股股東在公司解散、破產清算分配剩余財產時，優先股優先于普通股受償，但次于債權人。在《指導意見》、《管理辦法》當中，涉及多種優先股類別。按照不同的標準，可以將優先股劃分為不同的類別。 累積優先股，是指公司當年度的利潤不足以支付優先股股息時，由公司在下年度如數補足的優先股；非累積優先股，是指公司當年度的利潤不足以支付優先股股息時，不足部分無法累積到下年度的優先股。參與優先股，是指優先股股東在取得固定股息后，仍有權與普通股股東一起參與利潤或剩余財產分配；非參與優先股，是指優先股股東只能獲得固定股息，無權與普通股股東一起參與公司利潤或剩余財產的分配。可回購優先股，是指發行公司有權在一定時期內按股票原來價格加上一定補償金贖回已發行的優先股股票；不可回購優先股，是指發行公司無權贖回已發行的優先股。

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二、私募股權投資引入優先股制度的內源因素分析 

 

（一）優先股相關權利在私募投資中的組合運用

優先股制度的產生稍早于私募股權投資機制，其本身的制度設計優勢逐漸成為私募股權投資者樂于接受的投資工具之一。優先股是公司發行的給予持有人優惠特權的股票，發行人給予持有人的優先權主要包括優先分紅權、優先分配剩余財產權（優先清算權）、優先認購權、優先購買權等。在私募股權投資實踐中，優先股之下的各種權能不斷得到豐富，在固有權能基礎上又衍生出各種特殊權利，如股份轉換選擇權、估價調整權、共同出售權、強制出售權、反稀釋權等。在我國私募股權投資發展過程中，PE 投資者通過其與目標公司及控股股東之間的投資協議安排，形成各種權利組合，大量運用這些優先權和特殊權利，并在私募投資行業普遍采用。優先分紅權是優先股之下的固有權能之一。設立優先分紅權的目的是防止目標公司普通股股東利用公司實際控制權加大分紅套現的短期行為，鼓勵目標公司擴大再生產。我國現行法律對優先分紅權沒有正面規定，而是以除外規定對優先分紅權予以承認，授予商事主體充分的商事自治權；相關法規及規范性文件已經對優先股股東享有的優先分紅權予以確認。如《公司法》第三十四條、《指導意見》第（二）條、《管理辦法》對此作出了相應規定。優先認購權并不是優先股之下的固有權能，但是，為保證 PE 投資者持有的股份份額和股權架構不變，使 PE 投資者可以穩定地保持在目標公司的股權比例，維護 PE 投資者的權益，PE 投資者與目標公司原股東之間的投資協議文件中，通常約定 PE 投資者對公司發行的股份享有優先認購的權利。《公司法》第三十四條對有限責任公司股東的優先認購權作出了規定②；《公司法》第一百三十三條對股份有限公司股東優先認購權作出了規定③。實施優先認購權需要 PE 投資者在與目標公司其他股東簽訂的投資協議中作出約定，并在目標公司的公司章程中得到體現。 

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（二）優先股的價值投資屬性與私募投資價值導向相統一

 1．私募股權投資的本質是價值投資。私募股權基金是在各個投資者資金集中的基礎上成立的機構投資者，投資者基于對公司價值增值的預期對公司投資，在公司增值之后通過公司上市、股份轉換、股權轉讓、股權回購或管理層收購等方式和途徑退出目標公司，使所持股權獲得高額增值，進而實現利潤最大化。優先股本質上是價值投資工具，在投資者持股期間，其優先分紅權可以使投資人獲得類似債權的保護，在不參與目標公司具體經營管理的情況下獲得較為穩定的股息收益。盡管私募股權投資者所持優先股享有一定優先權及其特殊權利，但是在更多情況下促進了公司治理和內部監督，尤其是私募股權投資者在公司經營戰略、公司規范運作、公司資本經營、企業資產重組、公司證券發行等方面能夠為公司提供咨詢服務，有利于實現公司增值。 

2.對于目標公司創始股東而言，目標公司通過發行優先股引進私募投資者，由于優先股股東的參與公司決策管理等權利受到一定限制，創始股東在引入投資資金的情況下仍然能夠保持自己對公司的控制地位，繼續掌控目標公司未來發展方向，在實現公司價值增值的前提下，方能實現創始股東自身的增值。從實現公司價值增值這一點上，私募股權投資者和公司創始股東的目標是一致的，其價值導向是高度統一的。 

3.對于目標公司而言，通過發行優先股，公司可以用相對低的融資成本獲得發展所需的資金，在對企業負債率不構成影響的情況下，突破公司發展的資金瓶頸，增添企業發展動力和活力，實現公司業績和價值提升。  

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五、私募股權投資引入優先股法律制度的對策思考 

 

《指導意見》及《管理辦法》的出臺，以及優先股發行和交易的相關配套文件的發布，標志著我國優先股試點正式啟動。通過制度試點，總結經驗，歸納成熟的規則，將優先股制度正式上升到法律層面，是富有挑戰性的任務。筆者試圖從私募股權投資的側面，對優先股試點制度構建進行思考，提出建立和完善優先股的對策建議。 

 

（一）建立和完善優先股制度的路徑選擇 

優先股試點完成后，我們面臨的任務是如何在《公司法》、《證券法》等基本法層面建立優先股法律制度。據筆者統計，《公司法》自 1993 年 12 月頒布之后，先后進行了五次修改，最近兩次修改時間是 2013 年 12 月 28 日、2014 年 3 月 1 日。《證券法》自1998 年 12 月頒布之后，先后進行了四次修改，最近兩次修改時間是 2013 年 6 月 29 日、2014 年 8 月 31 日。據了解，目前全國人大常委會正在組織對《證券法》進行第五次修訂起草工作。兩部法律修改頻率之高，十分罕見。筆者認為，由于優先股制度的權利義務比較復雜，對優先股制度的立法討論尚不成熟，尤其是對優先股發行、種類設置、優先權內容、優先權保護等各方面制度存在較大爭議，短期內在《公司法》、《證券法》等基本法層面建立優先股制度已不現實，只能采取漸進式立法模式，即先由國務院出臺優先股的暫行條例或出臺優先股試點形式，推行優先股制度，待條件成熟后再采用基本法的形式正式確立優先股法律制度。 從近年來經濟界、法律界對優先股制度立法討論情況看，漸進式立法模式是比較可行的。國務院于 2013 年 11 月 30 日以法規形式發布《指導意見》，推出優先股制度試點。緊隨其后，證監會于 2013 年 12 月 9 日發布《管理辦法》，以部門規章的形式對優先股制度試點進行具體落實。證監會在操作層面上以規范性文件形式對優先股試點的具體實施作出了細化安排。上述立法實踐證明了我國建立和完善優先股制度采用了漸進式立法模式，管理層對優先股制度立法思路和步驟安排是十分嚴密的。根據《公司法》第五章的有關規定①及《證券法》第二條的規定①，兩部法律為日后國務院出臺優先股制度試點預留了空間，也為將來優先股制度提升到基本法的立法層次奠定了基礎。有學者認為，《公司法》、《證券法》均以商事關系為調整對象，有相同的性質和歸屬，因此呼吁《公司法》、《證券法》修改應當同步、協調進行②。在優先股制度構建問題上，筆者認為應當在《公司法》、《證券法》內同步建立和完善優先股制度，同時，對優先股制度配套實施涉及的相關法律、法規、規范性文件進行全面審查，將配套制度構建到位。漸進式立法模式有助于建立、培育和完善相關配套制度，在涉及優先股發行和交易的各個領域內進行立法改革和完善，構建科學的、和諧的優先股法律制度。 

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結  語 

 

筆者是一名從事法律實務多年的執業律師，在執業期間從事私募股權投資法律業務過程中，參與私募股權投資的商務談判、投資合同、章程等相關法律文件的制作，對私募股權投資的理論和實踐產生了濃厚的興趣。同時，筆者對優先股制度試點出臺給予了充分關注。在導師的指導下，我選擇了《私募股權投資與優先股制度研究》作為我的碩士論文題目。 筆者從私募股權投資和優先股制度的基本理論入手，對私募股權投資與優先股之間的關系進行了分析論證，發現私募股權投資選擇優先股作為投資工具是有內在聯系的。筆者著重分析了我國現階段引入優先股制度的特殊意義，以及我國私募股權投資引入優先股制度存在的法律障礙，包括立法制度障礙和司法實踐當中存在的障礙，并從私募股權投資的視角下，對建立和完善我國優先股制度提出了對策建議，希望在立法及執法環節，對完善我國優先股制度盡到自己的綿薄之力。通過論文寫作，使自己發現問題、分析問題的能力得到了很大提升。當然，由于自己的知識局限和水平局限，當中的一些觀點和認識可能會存在爭議，歡迎得到學者和專家們的批評指正。 

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參考文獻(略)